山煤国际(600546)：Q2量价环比均复苏 预计Q3产量同比持平

本报告导读：

    Q2 自产煤产销明显改善，预计Q3 产量同比持平；公司成本管控初显成效，Q2 价格环比改善，根据公司公告预计全年分红率为60%。

    投资要点：

维持“增持” 评级。公司公告2024年上半年实现营收140.57亿元/-32.01%，归母净利12.91 亿元/-57.79%。单Q2 实现营收77.01 亿元/同比-23.2%/环比+21.17%，归母净利7.07 亿元/同比-48.42%/环比+21.3%，符合预期。考虑到后续煤价同比下行压力较大，我们下调公司24-26 年EPS 预测1.51/1.60/1.67(-0.93/-1.09/-1.09)元。根据可比公司2024 年平均9.08x PE，下调目标价至13.73（-7.26）元。

Q2 自产煤产销明显改善，预计Q3 产量同比持平。公司2024 年H1实现原煤产量1,538.12 万吨，同比减少27.40%（-427 万吨），实现商品煤销量1,191.75 万吨，同比减少38.51%。其中Q2 原煤产量786.66 万吨，环比提升4.68%（+35.8 万吨），自产煤销量645.6 万吨，环比提升18.21%（+99.45 万吨）。我们认为环比改善的原因在于一季度山西省治理“三超”高压政策影响区域内企业产量，伴随5 月中旬山西省要求省内企业“增产”，Q2 相关影响逐渐减弱。同时，23Q3 开始的河曲矿产能核减从1600 万吨/年下降至1000 万吨/年影响公司上半年产销大幅度下滑，每个季度产量影响在150 万吨，此同比效应也将在Q3 消除。

Q2 价格环比改善，成本管控初显成效。H1 销售均价685.92 元/吨，同比下滑6.11%，单位成本306.95 元/吨，吨毛利378.97 元/吨。其中Q2 售价705.89 元/吨，环比+6.58%；Q2 吨煤成本实现305.74 元/吨，环比下降4.63 元/吨，环比-0.85%，吨毛利实现400.15 元/吨，环比提升46.21 元/吨，环比+13.06%。我们认为9 月中旬有望迎来煤价底部，后续价格回升有望带动业绩恢复，同时成本下滑显示出公司对采煤成本和其他管理成本的控制初显成效。

煤炭贸易业务量增价减，进口货源结构持续优化。H1 公司实现煤炭贸易业务收入55.80 亿元，同比下降10.13%，贸易量891.34 万吨，同比增长17.77%，销售均价626.02 元/吨。进口方面，公司成功开发马来西亚4700 卡、印尼煤5700 卡等煤源渠道，进一步优化了海外煤炭市场的货源结构，进口量536.24 万吨，同比增幅27.91%。