泸州老窖(000568)2024年中报业绩点评：夯实基础 防范风险

事件：公司发布2024 年中报， 24H1 收入169.05 亿元/同比+15.84%，归母净利润80.28 亿元/同比+13.22%;24Q2 收入77.16 亿元/同比+10.51%；归母净利34.54 亿元/同比+2.24%。24H1 收入增速沿全年15%+目标稳步兑现，利润增速不及收入，主因消费税率波动拖累。

Q2 适当调控夯实渠道质量，多价格带合力共为。24H1 公司酒类收入同比+16.0%，其中Q2 较Q1 增速有一定放缓，1 是基数偏高,23Q2 收入占比23.1%，明显高于21/22 年同期约21%左右水平;2 是公司主动控货去库以巩固渠道、防范风险。伴随7/8 月动销开瓶逐步回升，全年收入15%增速目标预将稳步兑现。①H1 中高档酒收入同比+17.1%，量/价同比+25.7%/-6.8%。其中国窖收入增速10~15%，Q2 宏观需求走弱背景下，相应加强发货管控，年中渠道库存回落至良性水平，24H1 泸系中档酒收入同比增速稳定在20%+水平，年内保持价稳量增策略，Q2 窖龄增速适度调控。②H1 其他酒类收入同比+6.9%，量/价同比+0.6%/+6.3%。头曲承接大众消费红利保持较好增速，整体增速偏慢1 是头曲春节销售有部分体现在23Q4，2 是其他战术产品继续精简控量。

收现保持稳健，费效稳步提升。1）收现端：H1 公司收现比达119%，收入+△预收同比+18.7%，渠道回款相对正常推进；Q2 收现同比放缓，主因季度回款收放节奏较去年存在差异。2）利润端：24H1 公司净利率同比-1.2pct 至47.6%，主因消费税率拖累，毛销差仍保持温和改善。①毛利率: H1/Q2 同比均提升约0.2pct，智能化包装中心陆续转固导致折旧同比上升，但原材料成本优化实现正贡献，H1 中高档酒、其他酒毛利率分别同比-0.2pct/+0.5pct。②费用率：H1 促销费用收缩是费率优化的主要贡献，同比-0.6pct，主因公司适度收缩随量费用，并通过数字化营销系统提升费用投放效率。其次，H1 销售、管理端员工薪酬费率合计优化约0.3pct（同比），主因股权激励对即期薪酬实现补充。Q2 销售费用波动主因广宣费用提升(H1 同比+0.5pct)，澳网赞助及浓香700 年等品牌活动导致投入加大。③税金率：H1 公司消费税率同比+1.0pct 至9.3%，主因生产节奏变化，23Q2 夏季高温致基酒酿造排产偏少，导致消费税基数偏低。

夯实基础，防范风险。24H1 公司围绕“坚定、攻坚、创新、协同”的发展主题，降速提质，防范风险——一方面通过高地战略、百城计划等方案加强核心市场深耕，并加强节奏调控适时环节渠道压力；另一方面借助数字化手段推动扁平化管理，进一步向管理要效益。伴随西南、华北市场做深做透，华东、华南市场逐步激活，未来仍然看好公司双品牌全国化布局成效。

盈利预测与投资评级：预计全年国窖收入与整体增速差异不大，中档酒一定程度实现动能增益。考虑2024 年系体育赛事大年及“中国浓香700年”，公司广宣投放适当加大，相应调整2024-2026 年归母净利润为154/177/215 亿元（前值为163/200/244 亿元），同比+16%/15%/21%，对应PE 为11/10/8 倍，维持“买入”评级。