泸州老窖(000568)：淡季调整节奏 尊重市场蓄力未来

　　事件

    　　公司发布2024 年半年报，2024H1 公司实现收入169.05 亿元，同比增长15.84%，实现归母净利润80.28 亿元，同比增长13.22%。

    　　淡季调整节奏，销售收现慢于收入

2024Q2 公司实现收入77.16 亿元，同比增长10.51%，实现归母净利润34.54 亿元，同比增长2.24%。2024H1 合同负债23.42 亿元，同比增长21.11%。2024Q2（收入+Δ合同负债）75.23 亿元，同比增长4.63%。2024Q2 销售收现95.21 亿元，同比减少0.22%，慢于收入增速，我们判断或主因公司淡季主动调整节奏。

    　　中高档酒增速更快，量增价减

2024H1 公司实现酒类收入168.39 亿元，同比增长16.04%，其中销量/吨价分别同比增长10.37%/5.14% 。分价格带来看， 中高档/ 其他酒类分别实现收入152.13/16.25 亿元，分别同比增长17.12%/6.86%，其中中高档销量/吨价分别同比+25.71%/-6.84%，其他销量/吨价分别增长0.56%/6.27%。公司完善产品结构，低度酒有望带来新增量。分地区看，公司境内/境外分别实现收入168.11/0.94 亿元，分别同比增长15.81%/21.80%，境内/境外经销商分别为1769/92 家，分别较2023 年底+59/-12 家。公司深耕基地市场，实施“挖井工程”，推进华东攻坚、华中崛起，华南突破，同时“一城一策”推进“百城计划”，推进全国均衡发展。

毛利率稳健，消费税率增加导致盈利能力承压2024Q2 公司毛利率为88.81%，同比+0.17pct。2024Q2 销售/管理/营业税金及附加费用比率分别为11.78%/3.58%/11.67%，分别同比+0.73/-0.58/+2.22pct，其中营业税金及附加费用比率增加或主因生产销售节奏波动导致同期消费税率基数较低，我们预计全年保持平稳。2024Q2 公司归母净利率为44.76%，同比-3.62pct。

投资建议：尊重市场蓄力未来，维持“买入”评级考虑到消费弱复苏， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为348.99/390.48/427.88 亿元，同比分别增长15.43%/11.89%/9.58%，归母净利润分别为149.48/167.28/183.62 亿元，同比分别增长12.85%/11.91%/9.77%，对应三年CAGR 为11.50%，对应2024-2026 年PE 估值分别为12/11/10X。鉴于公司不断完善产品结构、具备较强的渠道运作能力，维持“买入”评级。