志邦家居(603801)：竞争加剧下毛利率维稳 大宗业务持续增长

事件：公司发布24 年中报，24H1 实现营收22.12 亿元，同比-3.85%，归母净利润1.49 亿元，同比-17.05%，基本每股收益0.34 元；其中23Q2 单季度实现营收13.92 亿元，同比-6.88%，归母净利润1.02 亿元，同比-20.54%。

点评：大宗业务变中求进，门墙业绩实现突破。从品类端看，24Q2 公司厨柜/衣柜/ 木门业务实现收入6.50/5.45/0.94 亿元， 分别同比-5.13%/-14.04%/+4.76% ， 毛利率分别+1.56/-0.24/-4.35pct 至37.43%/40.73%/18.52%。门墙业务产量提升，是公司未来整家战略落地的重要支撑点之一。从渠道端看，24Q2 零售收入7.87 亿元，其中经销/直营分别为7.09/0.78 亿元，同比-15.92%/-25.69%，大宗业务稳中求新，紧跟客户发展趋势布局，实现收入4.59 亿元，同比+7.79%。海外业务高质量增长，24H1 实现营收0.86 亿元，同比+42.69%，毛利率同比+10.83pct 至25.21%。

市场竞争加剧下保持较稳定毛利率，费用有所增长。24Q2 毛利率/净利率分别为36.37%/7.29%，同比-0.38/-1.26pct。从费用端来看，24Q2 销售/管理/财务费用率分别为15.72%/5.54%/0.14%，同比+2.05/+0.86/+0.64pct，其中销售费用主要受投入广告装饰费及市场服务费增长影响，管理费用主要受公司股权激励产生的股份支付影响。

    　　布局完整的多样化销售渠道，大力发展整装渠道，积极探索海外零售业务模式。

公司目前拥有各品类经销商共2900+家，各品类店面共4000+家，通过与全国性、区域性头部整装企业合作的方式拓展整装渠道，终端店面形态也在逐步升级。

公司通过在多国市场的高品质工程项目，不断提升服务水平，积累拓展海外业务。

投资建议：公司持续拓展整装渠道，积极布局海外业务，但整体市场竞争加剧。我们预计公司24-26 年实现归母净利润5.84/6.19/6.71 亿元，EPS 分别为1.34/1.42/1.54 元，维持“增持”评级。