中国神华(601088)：业绩超预期 彰显龙头实力

　　本报告导读：

    　　业绩超预期，煤炭板块市占率继续提升，未来依然持续有产能增量。神华作为煤炭行业红利绝对的龙一，Q3业绩表现继续领跑全行业，投资价值持续。

    　　投资要点：

维持“增持”评级。前三季度实现营业收入 2538.99 亿元，同比增长0.6%；归母净利润460.74 亿元，同比下降4.5%。Q3 单季度营业收入858.21 亿元，同比增长3.4%；归母净利润为165.7 亿元，同比增长10.5%，超过市场预期。我们维持公司24-26 年EPS 预测3.08/3.09/3.19 元，维持目标价47.77 元。

煤炭板块市占率继续提升，未来依然持续有产能增量。三季度公司商品煤产量达 0.81 亿吨，同比增长 1%；实现销量1.16 亿吨，同比增长3.8%，其中自产煤销量0.82 亿吨，同比增长0.9%。从销售方式拆分，前三季度公司年度长协、月度长协及现货销售占比分别为53.2%、32.4%、9%，长协占比稳定在86%左右。Q3 公司自产煤炭销售平均价格（不含税）为528 元/吨，同比提升7 元/吨，环比提升1 元/吨，2023 年开始的逐季均价下行趋势或已经正式结束；吨煤单位生产成本为175 元/吨，同比下降21 元/吨，环比下降18 元/吨，是主要煤炭业务超预期的部分（其中主要是人工成本，判断有社保缴费、进度计提的员工薪酬等时点类事件影响）。

火电需求强势恢复，公司发售电快速增长。随着7 月开始水电贡献的减弱，全国火电需求增速从单6 月同比下滑7.4%快速恢复至9 月的增长8.9%，受此带动，神华Q3 发电量64.1 十亿千瓦时，同比大幅增长14.4%；售电60.38 十亿千瓦时，同比大幅增长14.9%。加权平均利用小时1428 小时，同比提升3%；售电价0.395 元/度，同比下降4.4%。截止2024 年9 月30 日，公司对外商业运营的发电机组总装机容量44,939 兆瓦。其中燃煤发电机组总装机容量43,244 兆瓦，占本集团总装机容量的96.2%。

运输板块继续增长，煤化工销量下降。2024 前三季度公司铁路及港口分部实现营业收入增长分别为-1%/3.1%，铁路运输周转量达 2348亿吨公里/+3.4%，黄骅港煤炭装船量达160.2 百万吨/+3.6%，煤炭装船量持续位居全国煤炭港口首位。煤化工板块聚乙烯及聚丙烯销量分别下降10.5%/11.7%，受价格下降影响，板块收入下降9.9%。