思源电气(002028)：国内外需求共振 三季度业绩快速增长

2024 年前三季度营收同比增21.28%，归母净利润同比增29.88%。2024 年前三季度，公司实现营收104.07 亿元，同比增21.28%；综合毛利率31.42%，同比增1.32pct；归母净利润14.91 亿元，同比增长29.88%。我们认为，公司归母净利润增速高于收入增速主要源于：综合毛利率同比增1.32pct 等。

2024 年前三季度期间费率同比增加。2024 年前三季度，公司期间费率14.50%，同比增0.33pct。其中，财务费率、销售费率同比增加，管理费率、研发费率同比下降。

    　　具体来看：

（1）销售费率4.69%，同比增0.30pct。（2）管理费率2.49%，同比降0.14pct。

    　　（3）研发费率7.06%，同比降0.25pct。（4）财务费率0.27%，同比增0.42pct。

2024 年第三季度营收同比增29.39%，归母净利润同比增34.95%。2024 年第三季度，公司实现营收42.41 亿元，同比增29.39%；综合毛利率30.96%，同比降0.85pct；归母净利润6.04 亿元，同比增长34.95%。我们认为，归母净利润增速高于收入增速主要源于：期间费率同比降1.91pct 等。

    　　2024 年第三季度期间费率同比下降。2024 年第三季度，公司期间费率14.07%，同比降1.91pct。销售费率、研发费率、财务费率、管理费率均不同程度同比下降。

    　　具体来看：

（1）销售费率4.59%，同比降0.11pct。（2）管理费率2.08%，同比降0.41pct。

    　　（3）研发费率6.84%，同比降1.10pct。（4）财务费率0.56%，同比降0.82pct。

海外市场需求旺盛，全球布局助力海外业务收入持续快速增长。目前，公司出口业务已遍布100 多个国家和地区，在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等10多个国家与地区设立了子公司或参股公司，加强品牌在海外市场的推广，利用多渠道销售和定制化服务增强市场竞争力；优化供应链管理，建立多元化、稳定的供应链体系。

我们认为，欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。海外市场需求景气度有望持续，多渠道销售、定制化服务、全球布局的优势有望助力公司海外业务持续快速增长。

投资建设GIS 生产基地，彰显未来发展信心。近日，公司发布公告称，控股子公司江苏思源高压开关有限公司为支撑市场业务开拓，通过厂房规划的创新、工艺变革、质量提升等，实现销售收入新突破，计划3 亿元投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”。我们认为，该项目投资将有利于支撑高压组合电器市场的业务，满足未来交付的产能需求。

盈利预测与投资建议。我们预计，公司2024-2026 年归母净利润20.61 亿元、25.87 亿元、32.48 亿元。对应EPS 分别为2.66 元、3.33 元、4.18 元。考虑到公司的市场地位以及海内外输配电设备市场较大的盈利空间，参考可比公司估值，给予公司2024 年PE 28-32X，对应合理价格区间74.48 元-85.12 元。给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。电网投资不及预期；海外市场拓展不及预期等；原材料价格、运费波动；市场竞争导致产品盈利水平下降等。