海康威视(002415)：需求承压下显韧性 勤修内功储备弹性

公司披露2024 年三季报：前三季度收入649.9 亿元（YoY +6.1%），归母净利润81.1亿元（YoY -8.4%），扣非净利润81.5 亿元（YoY -3.7%）。其中24Q3 单季收入237.8亿元（YoY +0.3%），归母净利润30.4 亿元（YoY -13.4%），扣非净利润29.1 亿元（YoY-15.1%）。三季度业绩略低于我们预期。

国内需求疲软、且公司主动对经销商合作伙伴进行降库存，导致Q3 收入承压，但仍然呈现较强韧性。分板块看：1）PBG 24Q3 收入增速转正，得到国债支撑的领域，以及与数字化治理高度相关的交通管理、政府治理等业务占PBG 的比重继续增加。专项债发行速度加快后，有望拉动需求进一步回升。2）EBG 24Q3 收入同比小幅增长，下游各行业投资整体放缓，尤其智慧建筑板块。但以企业降本增效为目的的数字化需求仍然活跃。3）SMBG24Q3 收入负增长明显，公司考虑社会需求疲软、资金面紧张等情况，主动对经销商合作伙伴进行降库存；但SMBG 整体行业库存降低后，增加了业务发展的弹性。4）境外主业24Q3 收入保持增长但增速放缓。其中中东非业务中心增长较快，美国、加拿大等国家继续负增长。公司也在海外从产品转向项目型销售，项目收入占比不断提升。5）创新业务24Q3 收入保持增长但增速放缓，其中微影、汽车电子、消防等业务增长较快。

毛利率稳定，费用增长放缓。24Q3 毛利率44.25%，同比-0.07pct，公司在需求偏弱的环境下仍然维持较好的毛利率水平。24Q3 销售/管理/研发费用分别同比增长11.0%/3.6%/5.2%，增速已较此前季度明显收窄。考虑到公司主动优化人员配置，预计后续费用增速维持低位，则一旦需求好转、收入增速上行，利润弹性可观。

投资分析意见：考虑到公司主动对SMBG 进行去库存操作，以及短期国内需求疲软，我们对收入预测值进行小幅下修。在此基础上，我们预计2024-2026 年公司归母净利润预测值分别为136/171/201 亿元（原预测值为148/175/203 亿元），对应PE 分别为21/17/14x。展望明年，一方面在完成SMBG 去库存，以及人员配置优化后，公司将实现轻装上阵；另一方面宏观支持政策陆续出台，财政压力缓和，有望拉动需求显著修复。我们认为宏观压力最大的期间已过，后续业绩逐季好转可期。维持“买入”评级。