百隆东方(601339)：越南净利率持续改善 下半年销量基数抬升

　　事件概述

26H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为42.74/5.59/5.29/9.89 亿元、同比增长19.03%/43.45%/46.68%/2420.22%，业绩处于预告中位水平（5.07-6.24 亿）。26Q2 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为22.86/3.17/3.14 亿元、同比增长22.92%/46.35%/46.96%，Q2 延续了Q1 的高增趋势，即棉价上涨背景下、下游加大采购带动销量提升，业绩增长得益于越南净利率持续提升、汇兑收益及投资收益共振，经营性现金流净高于净利主要由于折旧增加及应收减少。

公司拟中期每股派发现金红利0.18 元，对应分红率48.25%，对应年化股息率4.4%。

    　　分析判断:

越南盈利能力持续修复。1）分地区来看，26H1 国外/国内收入分别为30.55/12.19 亿元，同比增长12.23%/40.28%；从产能端来看，百隆越南收入/净利为33.01/4.22 亿元，同比增长16.73%/38.82%；净利率为12.77%，同比提升2.04PCT，越南盈利能力延续修复态势。2）量价拆分来看，我们分析26H 收入增长主要得益于棉价上涨背景下、下游加大采购带动销量提升，Q2 价格降幅较Q1 有所收窄。

26Q2 净利率增幅高于毛利率主要由于管理费用率下降、汇兑收益及棉花期货投资收益占比增加。（1）26H1 公司毛利率/归母净利率16.41%/13.09%，同比提升1.21/2.23PCT，我们分析毛利率提升主要得益于棉价上涨、销量提升和产品结构改善；26H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.53%/3.09%/1.17%/0.25%、同比下降0.12/0.81/-0.02/0.32PCT，财务费用率下降主要由于利息支出减少及汇兑收益增加（26H 为2100 万元）。投资收益/收入同比上升1.02PCT 至3.6%；公允价值变动损益/收入同比下降0.86PCT 至-0.64%。（3）26Q2 毛利率为15.84%，同比上升0.33PCT；26Q2 归母净利率为13.86%，同比提升2.22PCT，26Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降0.44/0.96/-0.13/-0.28PCT；公允价值变动损益/收入同比下降1.94PCT，主要由于5 月中旬后美棉期货下跌；投资收益占比提升3.85PCT；资产减值/收入计提同比增加1.12PCT。

库存商品减少，原材料仍在提升。26H1 末公司存货为39.27 亿元，同比下降15.92%，其中原材料/库存商品/ 在途物资/ 在产品/ 其他占比分别为57.9%/17.1%/17.6%/4.4%/2.4% ， 同比提升1.1/-13.5/10.7/0.5/1.2PCT。存货周转天数为约198 天，同比减少65 天；应收账款为6.20 亿元，同比减少0.8%，应收账款周转天数为约26 天，同比减少7 天；应付账款为3.58 亿元，同比增加79.90%，应付账款周转天数为约16 天，同比减少1 天。

    　　投资建议

我们分析，（1）销量上，下半年由于去年下半年降价导致基数抬升，从而增速可能低于上半年；（2）价格方面，近期棉价下跌主要由于：1）美国主产区降雨缓解了旱情，叠加美棉出口表现不佳，导致ICE 期棉快速下挫；2）国内纺织市场步入季节性淡季，下游纺企采购意愿低迷、现货成交清淡；3）国内目前正在抛储；但根据7 月USDA 最新报告，棉花整体仍处于紧平衡格局（产量-1%VS 需求+3%）。（3）长期来看，越南布局的稀缺性凸显，公司扩产也仍在持续。维持26-28 年收入预测为93.49/100.55/109.19 亿元；维持26-28 年净利预测为10.50/11.94/13.96 亿元，维持26-28 年EPS 为0.70/0.80/0.93 元。2026 年8 月6 日收盘价8.15 元对应PE 分别为12/10/9X，维持买入。

    　　风险提示

    　　棉价波动风险；欧美通胀导致需求下滑风险；汇率波动风险；系统性风险。