国联证券(601456)：整合推进 杠杆提升

国联证券公布2024 年三季报。前三季度实现营业收入20.05 亿元、同比-20.04%，归母净利润3.96 亿元、同比-45.53%，加权平均ROE 2.18%、同比-2.02pct。2024Q3 实现营收9.19 亿元、同比+31.26%、环比+0.72%，实现归母净利润3.08 亿元、同比+143.65%、环比+0.55%。Q3 单季度分部业务环比增速：经纪-30.61%、投行+3.50%、资管+0.82%、利息-36.33%、投资+5.56%，分部业务占比：经纪12.93%、投行10.30%、资管18.63%、利息-4.31%、投资57.15%、其他5.30%。投资收益（含公允价值变动）为公司业绩压舱石。

期末客户资金增长显著，为后续经纪业务提供支撑。2024Q3 末公司货币资金175.81 亿元、较年初+79.10%，主因客户资金增加，期末客户资金存款114.70亿元、较年初+72.47%。10 月以来，A 股日均成交额为2.00 万亿元，较前三季度的7955 亿元大幅提升151.40%，公司经纪业务增长可受益于市场回暖。

资产规模保持扩张，杠杆率保持提升。2024Q3 末公司杠杆率4.89 倍，较年初的4.43 倍、上半年末的4.80 倍有所提升。其中，期末买入返售金融资产105.64 亿元、较年初+99.07%，FVTPL 资产439.66 亿元、较年初+12.65%，FVOCI 资产49.47 亿元、较年初+37.40%。

民生证券整合推进，落地后将显著增强公司实力。合并民生证券事项持续推进中，最新进度为9 月27 日获得证监会及上交所相关受理通知。民生证券2024H1 末总资产规模637.34 亿元、归母净资产规模161.27 亿元，净资产规模与国联证券大致相当，合并后有望显著增强公司综合实力。

风险提示：股票市场景气度下降、投顾业务发展不及预期，与民生证券合并后协同不及预期，政策风险等。

投资建议：基于公司三季报数据及资本市场近况，我们将公司经纪业务、投行业务及投资业务增速小幅上调，并基于此将2024-26 年归母净利润上调为5.16 亿元、8.85 亿元及10.05 亿元，上调幅度分别为8.64%、7.07%及7.22%。

考虑到公司在基金投顾等买方财富管理领域布局较早，资产规模有序扩张且杠杆率高于行业均值，与民生证券合并后综合实力大幅提升，我们看好公司后续各项主要业务的市占率提升。我们对公司维持“优大于市”评级。