华能国际(600011)：火电发电边际转好 新能源支撑业绩成长

　　投资要点：

事件：公司发布2024 年三季报。1-9 月公司营收1843.96 亿元，同比减少3.62%；归属于上市公司股东的净利润约104.13 亿元，同比减少17.12%。其中公司3Q24 实现归母净利润29.59 亿元，同比下降52.69%，主要系公司三季度计提资产减值11.93 亿元所致。剔除该因素影响后，公司业绩基本符合我们的预期。

Q3 火电发电边际略有改善，资产减值导致火电盈利同比下降。根据公司披露的分部业绩，9M24 公司境内煤电、气电板块实现利润65.68、8.56 亿元，其中3Q24 公司燃煤、燃气板块实现利润25.88、2.86 亿元，单三季度同比分别下降8.97%、18.52%。受2Q24 水电高发季新能源装机量高增影响，火电发电空间受到挤压。三季度起受全社会用电需求保持高增及水电发电增速环比减少等因素影响，火电发电增速环比有所改善。9M24 公司煤机上网电量2781.04 亿度，同比下降2.09%、燃机上网电量211.37 亿度，同比增加0.82%，其中三季度燃机、煤机发电同比增速分别为-0.29%、8.69%，火电发电边际有所改善。但考虑到三季度煤炭成本同比改善幅度已经较为有限，部分地区上网电价低于去年同期，叠加山东济宁燃煤电厂减值7.27 亿元影响，导致三季度火电盈利能力逊于去年同期。

装机量延续高增趋势，Q3 新能源贡献主要利润增量。3Q24 公司新增新能源装机量达217.64 万千瓦，其中风电、光伏装机量分别为41.3、176.34 万千瓦，装机持续提速。在风电、光伏装机规模持续提升的基础上，随着三季度来风情况转好，公司三季度风电发电量同比高增25.65%，光伏发电量同比高增71.06%。三季度风电、光伏利润达11.7、11.85 亿元，分别同比增加75.68%、44.16%。

截至2024 年9 月30 日，公司控股装机容量 14071.1 万千瓦，其中风电光伏装机规模为3378.44万千瓦（其中风电、光伏分别为1693.1、1685.34 万千瓦）。为保障清洁能源装机占比45%，风电光伏总装机超过4000 万千瓦的“十四五”新能源规划目标实现，公司有望持续加速新能源装机节奏。

资产负债率创多年新低，降息周期内财务压力持续减轻。1H24 公司资产负债率进一步下降至68.05%，保持在70%红线以下。3Q24 公司进一步降低负债规模，截至9 月底公司资产负债率降至64.34%，创2015 年以来的新低。公司资产结构持续优化，财务状况稳中向好。今年我国近期利率水平连续下降，中国5 年期以上LPR 分别于2024 年2 月、7 月、10 月下降25、10、25 个BP、作为高杠杆高垫资的企业，公司充分受益于利率下降后利息支出规模的减少。9M24 公司财务费用为59.58 亿元，同比减少7.77 亿元。我们看好公司财务费用持续下降，增厚公司业绩。

盈利预测与估值：我们维持公司2024-2026 年归母净利润预测至115.33、137.58、166.41 亿元（以上预测均含永续债利息），当前股价对应2024-2026 年PE 分别为10、8 和7 倍。基于公司现金流显著改善、24 年起煤价下行及新能源装机高增趋势延续，维持“增持”评级。