通威股份(600438)季报点评：Q3亏损收窄 推进一体化布局

24Q3 收入244.75 亿元，同/环比-34.47%/+1.03%，归母净利润-8.44 亿元，高于我们预期（-20.40 亿元），同/环比-127.84%/+63.98%。Q3 亏损环比收窄，主要系成本持续优化，资产减值损失环比改善，Q3 公司计提资产减值损失10.74 亿元，环比下降45.96%。24Q3 公司经营性现金流净额20.27 亿元，现金流管理能力较好。近期CPIA 多次表态防止“内卷式”恶性竞争，叠加发改委等六部委提出多项需求侧的具体举措，我们预计25 年产业链盈利有望企稳回升。公司作为硅料、电池双龙头地位稳固，持续深化一体化产能布局，业绩弹性较高，上调目标价为33.6 元（前值21 元），维持“买入”评级。

    　　多晶硅销量同比正增，新建产能稳步推进

9M24 公司实现多晶硅销量35.94 万吨，同比+28.52%，其中Q3 销量13.05GW，市占率稳步提升，主要系Q3 乐山、保山基地处于丰水期，电价较低，开工率维持高位。公司生产成本行业领先，截至24 年6 月底单位综合电耗降至50 度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si 以内。新建产能稳步推进，包头20 万吨项目预计年内投产，年底硅料产能有望超过85 万吨。

    　　海内外渠道拓展顺利，持续推进降本提效

公司组件业务海内外渠道拓展顺利，9M24 组件销量约29.5GW，同比+58.68%。24 年9 月，公司成功获得沙特PIF 四期MUWAYH 光伏项目组件订单，总规模1.175GW，预计25 年首批发货，有望贡献业绩弹性。公司电池产能持续扩张，双流25GW TNC 产能预计Q4 投产，预计24 年底TNC电池产能超100GW。持续推进降本提效，截至24 年8 月，公司210-66 版型HJT 组件批次平均功率已达744.3W，单块组件最高功率已达748.1W，中试线周平均A 级率可达99%。24 年9 月，公司与时创能源签署合同，合作开发叠栅组件技术，并指定后续量产计划，有望促进组件降本提效。

    　　盈利预测与估值

近期CPIA 多次表态防止“内卷式”恶性竞争，叠加发改委等六部委提出多项需求侧的具体举措，我们预计25 年产业链盈利有望企稳回升。我们维持公司24-26 年归母净利润预测-50.29/47.45/71.23 亿元，同比增速分别为-137.05%/194.35%/50.12%，对应EPS 分别为-1.12/1.05/1.58 元。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为29.9 倍，考虑公司硅料、电池双龙头地位稳固，持续深化一体化产能布局，业绩弹性较高，因此给予公司25 年32倍PE，对应目标价33.6 元（前值21 元），维持“买入”评级。