海泰新光(688677)：受库存影响业绩承压 未来有望逐步恢复

　　本报告导读：

    　　下游客户去库影响发货节奏，随客户库存量下降至较低水平，镜体和光源发货量有望逐步回升，维持增持评级。

    　　投资要点：

维持增持评级 。2024Q3 实现收入 0.98 亿元（-9.4%），归母净利润0.27 亿元（-7.0%），扣非归母净利润0.25 亿元（-2.3%），业绩略低于预期。考虑客户去库周期，下调2024-2026 年EPS 预测至1.14/1.61/1.89 元（原1.57/1.97/2.38 元），考虑板块估值水平提升，给予2025 年PE29X，上调目标价至46.69 元，维持增持评级。

下游客户去库影响发货节奏，未来有望逐步回升。下游客户自2023Q2 起进入去库周期，放缓进货节奏，公司收入体量逐季波动向下，2024Q1-3 收入增速分别为-21%/-14%/-9%，下滑幅度逐步收窄。

    　　随客户库存量下降至较低水平，镜体及光源发货量有望逐步回升。

整机业务发展态势良好，第二代整机自2024 年春节后开始量产销售，截至2024 年中报披露已发货超100 套。2024 年以来公司积极进行省内外渠道的搭建，同时不断推进在妇科、头颈及神经外科等重点专科市场的推广与品牌宣传工作，2024Q3 整机销售延续上半年增长趋势，同比增长显著。预计随行业整顿进入常态化，医院招采恢复，硬镜行业招标有望好转，带动公司整机业务增长。

毛利率提升明显，增加销售投入。2024Q3 毛利率69.44%（+5.38pp），主要为公司发往下游客户的高毛产品占比提升所致。2024Q3 销售/管理/研发费用率分别+1.21/+1.73/-1.57pp，公司积极开拓国内市场、完善营销网络体系，费用投入有所增加，未来随规模效应显现，费用率有望有所下降；研发费用率下降主要为股份支付费用同比减少。

各项业务稳步推进，在研管线丰富。公司的美国子公司奥美克已通过美国客户认证，可进行内窥镜的生产和销售；2024Q4 泰国子公司的生产能力建设和相关认证进度有望持续推进，从而形成总部、泰国子公司、美国子公司之前的产业协同链条，降低关税潜在影响。

未来，公司将持续推进配套美国客户的4mm 宫腔镜、2.9mm 膀胱镜等产品的量产和开发；完成腹腔镜、宫腔镜、膀胱镜的产品注册；拓展气腹机、手术器械等内窥镜配套产品形成整体解决方案；在光学领域开展外科手术显微镜等产品开发，发展前景广阔。