航天电器(002025)季报点评：毛利率提升明显 下游需求改善在即

航天电器发布三季报：Q3 实现营收10.73 亿元（yoy-32.17%，qoq-17.91%），归母净利2666.85 万元（yoy-84.08%，qoq-83.29%）。2024 年Q1-Q3 实现营收39.95 亿元（yoy-23.22%），归母净利4.12 亿元（yoy-30.84%），扣非净利3.78 亿元（yoy-34.27%）。公司下游需求有所波动，但考虑到军工行业十四五装备建设计划性较强，同时人事调整逐步到位，行业需求和订单有望迎来拐点，明年公司业绩或有较大的提升空间，我们维持“买入”评级。

    　　降本增效成果显著，毛利率提升明显

公司单三季度毛利率为35.78%，较去年同期提升1.39pct，前三季度毛利率为44.36%，较去年同期提升9.11pct，毛利率提升明显。当前军工行业推行低成本采购，多种产品面临价格压力，公司此前制定了《2024 年降本增效实施方案》，明确降本增效目标、持续深化成本管控，工艺降本、采购降本措施成效明显，实现了价格压力下的产品利润率提升，核心竞争力有所提升。

    　　费用率有所提升，研发投入保持高位

公司前三季度期间费用率为27.34%，较去年同期提升9.43pct，其中销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为3.00%/11.54%/13.01%，较去年同期提升0.98pct/4.10pct/4.26pct，主要系公司销售收入有所下降但各项费用支出相对刚性所致，股权激励摊销费用也导致各项费用率有所增长。公司前三季度经营性净现金流为-4.77 亿元，去年同期为-17.42 亿元，下游客户回款较缓，随着四季交付高峰期到来或将有所好转。

存货金额提升明显，下游需求复苏在即

公司前三季度存货金额为17.97 亿元，同比提升126.29%，主要系前三季度公司小批量、多品种订单持续增长，为保障产品及时交付，公司适度增加生产物料储备；此外前三季度公司产品发出后、部分客户确认周期延长。我们认为公司存货的大幅增长或表明下游需求已进入复苏阶段，明年业绩有望实现快速增长。

    　　盈利预测与估值

我们预测公司24-26 年归母净利润为6.61/9.51/11.87 亿元（ 前值9.06/11.94/14.70 亿元），下调原因为行业需求不足，同时部分产品有所降价，对应EPS 为1.45/2.08/2.60 元。可比公司25 年iFind 一致预期为39倍，给予公司25 年39 倍PE 估值，对应目标价为81.12 元（前值为77.22元，对应24 年39 倍PE）。

    　　风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。