德邦股份(603056)：重振旗鼓 奋楫扬帆向未来

引言：顺周期底部的快运龙头随着宏观政策迎来重大转向，宏观经济预期改善，底部顺周期物流标的具备较大的向上弹性。

    从定量角度看，德邦股份业绩分位数处于高位，估值分位数相对较低，具备较强的投资性价比。

复盘：直营快运领头羊何以“迷失”

    德邦股份作为直营快运龙头企业，自上市以来股价并未有出色的表现，盈利也曾一度止步不前。

    深度复盘公司发展历史，公司经营存在着竞争加剧、管理战略波动、需求承压三重因素压制：

1）2018 年以来快递公司纷纷切入全网快运赛道，中高端快运市场呈现顺丰快运、京东物流、德邦股份“三国对立”局面，激烈的价格战压制行业的盈利水平。2）公司主动转型进军快递市场，但大件快递业务持续亏损并拖累快运主业发展，叠加管理层频繁换届影响战略执行，产品服务品质下降、公司盈利波动加大。3）2024 年以来，经济修复偏缓，持续压制快运市场需求。

随着京东物流完成收购德邦，行业竞争格局优化，管理战略复位。当前宏观经济预期也正在发生积极转变，公司或将迎来盈利和股价的双重拐点。

    变局：全网格局变革，静待需求修复

当前时点，我们看到行业层面和宏观预期都发生着积极变化：1）行业格局优化：2022 年，京东收购德邦股份，促进中高端快运市场格局重构，从过去顺丰、德邦、京东的三足鼎立，变成顺丰、德邦+京东系的双寡头格局，更为稳定的双寡头格局有望推动行业中长期价格中枢进入修复通道。2）全网渗透率提升：大件商品网购渗透率不断提升，中国零售渠道逐步走向扁平化，传统专线、零担市场空间逐步萎缩，全网快运企业份额持续提升。3）宏观政策转向：2024年9 月以来宏观政策方向迎来了重大转变，后续财政政策有望持续加码，推动货运需求修复。

    展望：昔日龙头再次“扬眉吐气”

2022 年德邦股份并入京东物流后，不仅积极推动了公司内部管理变革，也促成了物流网络的强强联合：1）公司新的管理团队搭建完成，由既懂运营又懂财务的老将黄华波担任总裁，战略实现复位，专注快运主业，持续升级产品服务，提升大件产品竞争力。公司将持续推动降本增效，并采取积极的竞争策略，推动公司货量快速增长，实现货量、成本、盈利的正循环。2）当前网络融合项目第一阶段完成，公司已经承接京东快运全部的运输、中转环节。假设2025 年京东快运实现营收50 亿元，中性测算网络融合完成后京东快运关联交易的净利率可达2.00%，有望贡献利润1.0 亿元。中长期看，德邦股份与京东有望持续发挥协同效应，京东集团在大件家电、家居商品上壁垒稳固，有望为公司持续导流。

精益化管理发力，网络融合加速，贝塔上行可期德邦股份作为中高端全网快运龙头，具备较强的顺周期属性，政策发力有望推动货运需求改善。

短期看，公司持续深耕精益化管理，伴随网络融合稳步推进，资产利用率有望持续提升。同时，公司积极调优经营策略，市占率有望持续提升。中长期看，中高端快运市场格局稳固，长期单价中枢有望企稳修复，公司与京东物流协同深化打开长期增长空间。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为8.5/10.2/11.7 亿元，对应PE 分别为17.5/14.6/12.7 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

1、宏观需求不及预期；2、快运市场竞争加剧；3、网络融合降本不及预期；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。