贵州茅台(600519)：经营目标顺利达成 市值管理稳步推进

事件：公司发布年度经营数据，2024 年实现总营收约1738 亿元，同比+15.44%，归母净利润857 亿元，同比+14.67%。第四季度单季实现总营收507 亿元，同比+12%，归母净利润249 亿元，同比+13.8%。

目标稳健兑现，茅台酒系列酒双轮驱动。公司年度增长目标（总营收同增15%）顺利达成，或将是为数不多稳健兑现年度目标的上市酒企，彰显龙头定力。分产品线来看，2024 全年茅台酒实现收入1458 亿元，同比+15.2%，系列酒246 亿元，同比+19.2%。其中，茅台酒或主要由普飞提价、非标放量贡献增长；系列酒中1935 或是增长核心，第二曲线趋势延续。

Q4 理性降速，系列酒阶段性调整。Q4 单季总营收同增12%，较前三季度有所降速，主因系列酒调整。具体来看，Q4 茅台酒营收447 亿元，同比+13.6%；系列酒52 亿元，同比+3.4%。两者均有降速，系列酒降速较为显著，我们认为在前期1935 放量基础上，公司适时主动调控，以保障渠道库存及量价良性。

产品策略明晰，供给规划张弛有度。2024 年茅台酒/系列酒基酒产量分别为5.63/4.81 万吨，同比-1.6%/+12%，从中可以看出公司稳茅台酒、做大系列酒的中长期规划。根据公司经销商联谊会，2025 年茅台酒保持稳健投放，普飞投放略有增加，顺应新商务转型，非标增长点更加多样（公斤装、餐饮/国际渠道规格、生肖文创、笙乐等）；系列酒仍给予增长厚望，“一体两翼”策略下，王子酒权重增加（两年冲刺百亿元营收），茅台1935 定位下移（500~800元）更具量价灵活性，仍有增长潜力。

投资建议：公司积极开展市值管理：1）注销式回购稳步推进，已开展回购20 万股（股比0.016%），金额约3 亿元；2）3 年分红规划75%，24 年度最低分红总额643 亿元（剔除中期分红300 亿元，仍将年度分红最低343 亿元），对应股息率为3.4%。预计公司2024-2026 年实现营业收入1703/1882/2073 亿元，归母净利润857/954/1053 亿元。对应PE 分别为22/19/18 倍，维持“买入”评级。