旗滨集团(601636)：光伏玻璃 迎头赶上

　　光伏玻璃：行业新军迎头赶上，静待供给侧积极变化

后发进入、扩产态度坚决，目前产能规模仅次于信义光能、福莱特。目前公司在产光伏8 条压延产线，合计产能9600T/D，市占率约10.4%。随着公司光伏玻璃产线逐步投产，毛利率已接近原先双龙头水平，明显领先其他企业。2023 年因费用前置原因、单平净利较福莱特仍有1 元左右差距。同质化行业中的成本控制能力是旗滨一直以来的核心竞争力：①后发进入，单线窑炉规模领先，②提前布局上游超白砂矿，③海外建厂掌握“先手”权。

2024 年5-11 月光伏玻璃价格处于单边下行状态，全行业均处于亏损面的情况下，供给端出现多点积极变化，我们测算过剩产能边际退出比例达26%。库存拐点已现， 2024 年12 月底行业库存167.42万吨、较10 月底下降17.3%，2024 年12 月-2025 年2 月内价格无松动（3.2mm 镀膜光伏玻璃价格为19.25 元/平米），2025 月3 月新单2.0mm 镀膜玻璃报价重心上调2 元/平方米。股价催化剂角度，关注光伏行业供给端其他政策。

    　　浮法玻璃：后来者居上，成本控制优势显著

后来者居上，2013 年收购浙玻进军浮法玻璃第一梯队。截至2024年末，公司浮法玻璃在产产能达16100T/D。2023 年产量市占率约11.4%。公司盈利能力、成本控制能力领先行业, 成本优势拆解，①自有硅砂矿体现上下游一体化前瞻布局，②燃料配比经济性体现成本管控能力，③优越的地理位置创造良好运输条件。浮法业务2025 年展望：竣工需求预期偏弱，重点观测行业供给端出清节奏，2024 年全年浮法玻璃行业共冷修45 条产线、共3.39 万T/D，2014-2015 年浮法行业冷修产线数量分别为38、43 条，冷修产能分别为2.20、2.44 万T/D，继续观测行业供给端出清节奏。

    　　盈利预测、估值和评级

公司24Q3 单季度毛利率处于上市以来的最低点，仅为7.69%，重视周期反转的弹性。我们看好公司①光伏玻璃新军，成本迎头赶上，库存拐点已现，期待价格拐点+行业供给端政策，②浮法成本控制优势显著，25 年核心观测行业供给出清节奏，③毛利率处于历史底部区间，重视周期反转的弹性。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为3.71、9.02 和12.47 亿元，现价对应动态PE 分别为42x、17x、13x，给以2026 年16.7 倍估值，目标价7.77 元（对应2025 年业绩23X），首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

竣工需求不及预期；光伏组件排产不及预期；光伏行业供给端政策不及预期；电子+药玻业务盈利继续承压；原燃料价格波动。