昆药集团(600422)：核心品种逐步放量 持续改革融合未来可期

　　投资要点

事件：2024 年，公司实现营收84.01 亿元，追溯调整后同比下滑0.34%；归母净利润6.48 亿元，追溯调整后同比增长19.86%，扣非归母净利润4.19 亿元（+25.09%，较去年同期增长25.09%，下同）。2024 年单Q4 季度，公司实现收入29.44 亿元（+4.42%），归母净利润2.61 亿元（+68.51%），扣非归母净利润1.3 亿元（+428%），利润端表现亮眼。

昆中药 1381、777 协同并进，大单品重点打造成效显著。分治疗领域来看，抗疟类产品实现收入1.3 亿元（+45.89%）；妇科系列收入4.0 亿元（+ 15.67%），消化系统实现收入5.5 亿元（+2.46%），表现较好；心脑血管主受到注射用血塞通集采影响，短期有所承压，2024 年实现收入21.95 亿元（-17.45%）。分事业部来看，公司与华润圣火联合推出“777”全新品牌，以强 KA、广覆盖为目标，大力开展零售渠道搭建及开发。

2024 年，血软（包含络泰和理洫王）销量同比增长11.27%。公司昆中药 1381 整体销售规模实现历史性突破，其中，消化、情绪治疗、感冒呼吸三大产品矩阵的核心品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒及清肺化痰丸合计同比增长 20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模再创历史新高。

强品牌、拓渠道、广覆盖，院内外齐头并进。公司借助三九商道体系等优势，持续推动渠道变革，重点加强经销商管理，并积极建构昆药商道。

蒲公英计划助力实现全渠道提升覆盖，铁架子项目试点推进搭建纯销型精准营销网络，黄金单品的终端覆盖率不断提升。B/C 端多维度的品牌传播实现有效的终端转化。医疗渠道方面，公司三七血塞通系列产品、普瑞巴林口服溶液、阿法骨化醇软胶囊等均集采中标或扩围接续中标，有望在院内实现以价换量。此外，公司积极融合国家战略，开拓海外市场，三七制剂血塞通已在 15 个国家获得准入，并为血塞通软胶囊在美国、欧洲等法规市场上市做前期准备；络泰 ? 血塞通系列借助青蒿素积累的“国际通道”走向沿线国家，在多个国家获批上市，2024 年，海外销售收入1.4 亿元（+21.52%），进一步打开产品放量空间。

盈利预测与投资评级：考虑到集采等政策的影响，我们将2025、2026 年的归母净利润预测由7.57、9.67 亿元下调至7.45、8.93 亿元，2027 年预计为11.03 亿元，当前市值对应PE 为17/15/12 倍，维持“买入”评级。