梅花生物(600873)：24年盈利承压 味精景气有望改善

梅花生物3 月17 日发布24 年年报：全年实现营收251 亿元，同比-10%，归母净利27.4 亿元（扣非27.0 亿元），同比-14%（扣非同比-13%）。其中24Q4 营收64 亿元，同环比-12%/+6%，归母净利7.5 亿元（扣非9.3 亿元），同环比-27%/+43%（扣非同环比-6%/+99%）。24 年公司现金分红/回购注销分别17.0/5.7 亿元，占24 年净利润62%/21%。公司24Q4 归母净利低于我们前瞻预期（10.2 亿元），主要系支付和解费致营业外支出增加2.3 亿元。

    　　考虑味精景气有望改善，以及公司出海有望贡献增量，维持“买入”评级。

氨基酸销量持续增长，味精、黄原胶等景气有所下滑拖累全年盈利24 年饲料氨基酸板块营收yoy+11%至114 亿元，主要系苏氨酸产能释放，同时苏氨酸、98 赖氨酸价格上涨，毛利率yoy+13.7pct 至24.9%；食品味觉形状优化产品销量yoy-5%至100 万吨，因味精价格同比下滑，板块营收-19%至79 亿元，毛利率yoy-3.5pct 至19.5%；人类医用氨基酸销量yoy-2%至9797 吨，营收yoy-15%至4.8 亿元，毛利率yoy-1.6pct 至25.7%，主要系腺苷、谷氨酰胺销量、价格有所下降。其他产品板块营收yoy-27%至18亿元，主要系石油级黄原胶价格下降，毛利率yoy-25.5pct 至23.3%。全年期间费用率yoy+0.5pct 至6.3%。

    　　氨基酸需求阶段性淡季，味精价格有所上涨

据博亚和讯，3 月14 日赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸/味精/黄原胶价格8.6/5.5/9.9/7.2/24.5 元/kg，较年初-22%/+11%/-16%/+1%/-8%，氨基酸受需求淡季等因素影响，价格有所下行，原料玉米涨价下，氨基酸价差有所回落，未来下游旺季来临有望带动需求。味精方面，因行业扩产等因素价格处于近5 年相对低位，我们预计企业挺价意愿较强，未来伴随消费等需求复苏价格端有望逐步向好。

布局医药氨基酸等业务助力未来成长，在建项目有序推进24 年11 月22 日公司通过收购协和发酵医药氨基酸业务，成功开启国际化布局；此外，24 年通辽味精扩产项目已达产，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城赖氨酸项目于24 年9 月正式动工。

    　　盈利预测与估值

我们维持25-26 年归母净利34/36 亿元的盈利预测，引入27 年38 亿元的盈利预测，25-27 年归母净利同比+23%/+7%/+6%，EPS1.18/1.26/1.34 元，可比公司25 年Wind 一致预期平均13xPE，考虑公司较多项目仍处于发展初期，给予25 年10xPE，目标价11.8 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求不及预期；氨基酸等产品格局恶化；新技术进展不及预期。