巨星农牧(603477)：商品猪出栏量价齐升助力业绩高增 生产效率持续提升

事件：3 月21 日，公司发布24 年年报。24 年公司实现营收/归母净利润60.78/5.19 亿元，同比+50.43%/+180.36%，基本EPS 为1.02 元。24Q4实现营收/归母净利润21.23/2.59 亿元，同比+105.14%/+185.63%。

商品猪出栏量价齐升带动24 年业绩同比回暖。24 全年出栏生猪275.52 万头，同比+3.05%；其中出栏商品猪268.36 万头，同比+50.76%。24 年公司提升商品猪的销售占比，仔猪、种猪销售占比下降。24 年公司生猪销售均价为2023 元/头，同比+56.18%，商品猪销售价格及销量占比提升是主要原因。

饲料业务收入同比下降，原因是自用比例提高外销减少。公司24 年生产饲料80.68 万吨，同比+18.65%，同时采购饲料34.84 万吨。自用比例提升导致公司外销饲料下降，24 年对外销售饲料8.47 万吨，同比-12.43%。

毛利率同比大幅提升，期间费用率小幅下降。毛利率方面，24 全年/24Q4毛利率为19.16%/21.62%，同比+19.53pct/+21.61pct，其中生猪/饲料/皮革业务24 年毛利率为21.16%/6.33%/-29.48%，同比+22.22pct/-1.53pct/-28.00pct。生猪业务毛利率提升是因为猪价上行同时生产成绩持续改善，单位成本下降；饲料业务毛利率下降是因为饲料自用比例提升，外销减少；皮革业务亏损是因为销售价格下降等因素。费用率方面，24 全年/24Q4 期间费用率为9.49%/8.26%，同比-0.11pct/-4.68pct，原因是控费取得成效，同时收入提升摊薄费用。其中管理费用率为4.77%/4.58%，同比-0.59pct/-3.29pct，原因是职工薪酬、折旧与摊销等支出被收入有效摊薄。财务费用率为3.37%/2.50%，同比+0.71pct/-0.54pct，原因是有息负债规模增加。

投资建议：预计25~27 年归母净利润为6.59/9.86/11.28 亿元，同比+27.0%/+49.7%/+14.4%，对应PE 为14.6/9.7/8.5 倍。公司中长期成长性良好，出栏量稳健增长，成本处于行业前列，维持“买入”评级。