渝农商行(601077)：营收回正 息差稳定

　　投资要点

    　　渝农商行年报营收利润增速均改善，息差稳定性超预期。

    　　数据概览

渝农商行2024 年归母净利润同比增长5.6%，增速较24Q1-3 回升2.1pc；营收同比增长1.1%，增速较2024Q1-3 回升2.9pc。2024 年末不良率1.18%，较24Q3 末上升1bp；拨备覆盖率363%，较24Q3 末上升5pc。

    　　业绩增速改善

渝农商行24 年营收和净利增速均较前三季度改善：2024 年渝农归母净利润同比增长5.6%，增速较24Q1-3 回升2.1pc；营收同比增长1.1%，增速较2024Q1-3 回升2.9pc。背后原因来看：

渝农商行营收回正，主要得益于息差同比降幅收窄，带动利息净收入降幅收窄，24A 利息净收入增速降幅较24Q1-3 收窄2.7pc 至-4.3%；同时叠加23Q4 其他非息基数走低，带来24A 其他非息收入增速提升，24A 其他非息收入增速较24Q1-3 上升16pc 至56%。

    　　渝农商行净利润增速提升，除了营收改善，还得益于资产减值损失增速放缓，24A 资产减值损失增速较24Q1-3 放缓12pc 至1%。

展望2025 年，渝农商行营收有望维持正增，利润有望保持小个位数增长。主要考虑：①随着前期利率较高的存款逐步到期重定价，25 年渝农息差降幅有望收窄；②渝农OCI 债券资产浮盈充足，债市调整对营收的影响可控，测算渝农OCI债券资产浮盈是24 年其他非息收入的1.2 倍。

    　　息差环比走稳

24A 渝农商行披露日均息差1.61%，持平于24Q1-3，好于市场预期。背后原因判断主要是付息成本改善幅度对冲资产收益率下降影响。测算24A 渝农商行生息资产收益率、负债成本率均较24Q1-3 下降3bp。

展望未来，渝农商行息差降幅有望收敛。主要考虑：①付息成本改善幅度有望加大，主要考虑近几年揽存的利率较高的定期存款逐步到期。②贷款端下降幅度有望放缓，主要考虑贷款利率来到历史较低水平。

    　　资产质量稳定

存量指标基本稳定，2024 年末渝农商行不良率环比24Q3 末上升1bp，关注率、逾期率较24H1 末分别上升6bp、下降20bp。其中分行业来看，对公不良率改善，零售不良率上升，24Q4 末对公一般贷不良率、零售不良率分别较24Q2 末下降2bp、上升2bp 至1.04%、1.60%。

生成情况来看，2024 年渝农商行真实不良（考虑关注）TTM 生成率较24H1 上升1bp 至1.32%，不良生成仍有压力。展望后续，重点关注传统制造业及零售贷款不良生成变化情况。

    　　盈利预测与估值

预计渝农商行2025-2027 年归母净利润同比增长5.8%/5.5%/5.7%，对应BPS12.01/12.80/13.63 元/股。现价对应2025-2027 年PB 估值0.50/0.47/0.44 倍。目标价为7.81 元/股，对应25 年PB 0.65 倍，现价空间29%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。