中复神鹰(688295)：盈利短期承压 新兴需求放量

中复神鹰发布年报，2024 年实现营收15.57 亿元（yoy-31.07%），归母净利-1.24 亿元（yoy-139.12%），符合公司此前发布的业绩预告。其中Q4 实现营收4.39 亿元（yoy-32.57%，qoq+13.50%），归母净利-1.16 亿元（yoy-568.42%，qoq-248.36%）。维持“增持”。

    　　碳纤价格下行盈利下滑，出口收入同比+34%

24 年公司综合毛利率14.25%，同比-16.36pct；4Q24 单季度毛利率为1.46%，同/环比-14.6/-10.1pct，其中出口收入0.94 亿元，同比+34.42%；测算销售均价为9.52 万元/吨，同比-23.4%，价格端快速下行；成本端，据Wind，24 年丙烯腈现货均价9187 元/吨，同比-0.9%，4Q24 单季度均价为8918 元/吨，同比/环比-9.2%/+2.7%，全年原材料成本整体相对稳定；叠加西宁基地产能爬坡，对盈利能力形成一定压制。

贷款转费用化扰动财务成本，碳纤价格下跌计提存货减值24 年期间费用率26.88%/同比+8.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.9%/11.3%/11.3%/2.3%，同比+0.9pct/+2.7pct/+2.2pct/+2.2pct，其中财务费用同比+0.34 亿元，主因子公司全面投产，项目贷款资本化转费用化。由于产品价格下滑，公司计提存货减值损失0.75 亿元，同比多计提0.69 亿元，对净利率产生扰动。24 全年公司归母净利率为-7.99%，同比-22.06pct，其中4Q24 为-26.5%，同比/环比-30.3/-17.8pct。

加强回款经营性现金流向好，1Q25 产品市场价格暂稳全年公司经营性净现金流5.4 亿元，同比+121.7%，收现比/付现比分别为104.4%/56.9%，同比+40.9/-21.6pct，公司主动加大销售回款力度。据百川盈孚，截至今年3 月下旬，T700-12K 销售均价环比-3.3%，其余品类价格环比暂稳，但成本端丙烯腈价格同比+8.8%/环比+12.9%，截至3 月21 日，碳纤工厂总库存为1.7 万吨，周环比-1.7%，成本端压力叠加终端需求略有好转，低空经济、电子3C 等新兴领域需求放量，企业复价意愿转强。

    　　盈利预测与估值

我们预计公司全面投产后25 年盈利能力或修复较好，但考虑后续贷款利息费用化的常态化，叠加新兴需求兴起，公司科研支出预计保持一定水平，调整公司25-27 年EPS 分别为0.10/0.29/0.42 元（前值0.11/0.38/-元，变动幅度为-9.1%/-23.7%/-），对应BPS 5.24/5.53/5.96 元，可比公司25 年Wind一致预期PB 均值为3.4 倍，考虑公司龙头地位稳固，给予公司25 年5 倍PB，维持目标价26.19 元，维持“增持”评级。