天能股份(688819)：业绩短期承压 两轮车政策落地助增长

公司公布24 年报业绩：收入450.42 亿元，同比-5.67%；归母净利润15.55亿元，同比-32.54%。其中Q4 收入121.54 亿元，同比/环比-4.18%/+7.89%；归母净利润9033.13 万元，同比/环比-84.77%/-66.54%。公司年报业绩基本符合业绩快报。我们看好25 年两轮车行业双政策背景下公司铅蓄电池出货增长，同时新兴产品与海外市场加速拓展赋能长期增长。维持“买入”评级。

24 年业绩受到两轮车行业政策与原材料涨价影响24 年公司收入下滑（同比-5.67%）主要系下游两轮车行业政策未落地抑制需求，铅蓄电池销量下滑（同比-9.04%）；归母净利下滑幅度大于收入，主要受毛利率下滑影响。24 年毛利率15.10%，同比-2.45pct，主要系1）原材料大幅涨价；2）将质保金从销售费用移至销售成本，我们估算原口径毛利率约16.38%。期间费用中研发费用率增长较多，同比+0.41pct，主要系加强技术研发。看好公司盈利能力随下游需求、自身产能利用率提升而修复。

两轮车行业双政策利好铅蓄电池应用，储能市场推行铅炭+锂电双路线在两轮车领域，今年以旧换新补贴以及新国标政策逐步落地，均引导铅蓄电池应用，有利于夯实铅蓄电池在电动两轮车用动力电池领域的主导地位。公司作为两轮车铅蓄电池龙头企业，有望充分受益于下游需求增长。在储能领域，公司提供“铅炭+锂电”双重技术路线解决方案，满足多元化应用场景需求，积极把握全球储能市场快速发展的机遇。

积极发力海外市场，拓展氢燃料/钠电/固态电池等新型电池海外布局方面，24 年公司越南组装厂完成试生产、进出口物流能力初步建设完成、自建工厂开工建设，有利于配套东南亚等海外市场需求，稳步推进全球化进程。同时公司积极打造以铅蓄电池为核心的产业生态圈，拓展应用场景，看好新产品为公司带来的增长潜力。24 年实现氢燃料电池发动机系统在装载机和公交车场景的小批量交付；丰富钠电产品矩阵；积极推进固态电池在无人机（实现订单销售突破）、机器人等领域的商业化进程。

    盈利预测与估值

我们下调公司25-26 年归母净利润至22.90 亿元/28.61 亿元（分别下调15.41%/10.24%），预计27 年归母净利润为32.98 亿元；对应EPS 为2.36/2.94/3.39 元。下调系考虑到原材料价格修复后产品价格调整存在滞后性以及新建工厂产能爬坡。参考可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为15.37 倍，给予公司25 年15.37 倍PE，上调目标价为36.21 元（前值35.99元，对应25 年12.37 倍PE）。