长白山(603099)：2025Q1利润表现承压 关注定增预案落地进展

2024 年业绩实现稳健增长，2025Q1 利润表现短期承压2024 年公司实现收入7.43 亿元/yoy+19.8%，归母净利润1.44 亿元/yoy+4.5%,其中2024Q4 实现收入1.49 亿元/yoy+20.9%，归母净利润-0.04 亿元/同比大幅减亏；2025Q1 公司实现收入1.29 亿元/yoy+0.7%，归母净利润0.04 亿元/yoy-58.9%。

2024Q2 起公司积极扩充交通运力蓄力冰雪旺季，但实际进山客流受异常天气等因素扰动较大，叠加人员薪酬、折摊成本、OTA 抽佣增加，利润端整体表现平平，预计二季度后费用端拖累因素将逐步出清，2025 全年盈利水平有望企稳。

我们下调2025-2026 年盈利预测，并新增2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润1.86/2.18/2.63 亿元（前值为2.15/2.48 亿元），yoy+29.2%/+16.9%/+20.7%，对应EPS 0.7/0.82/0.99 元，当前股价对应PE 为46.9/40.1/33.2 倍，看好外部交通改善、内部供给丰富驱动长期成长，维持“买入”评级。

2025 冰雪季客流稳健增长，成本压力提升致盈利能力下滑2024 年/2024Q4/2025Q1 景区客流分别达340.9/63.4/47.7 万人，yoy+24.1%/+26.6%/+2.6%，其中受制于风雪天气扰动，2-3 月景区关闭天数高于往年，游客量分别同比下滑13.3%/10.5%，但高基数下冰雪季客流仍平稳增长8.2%。2024年公司客运/酒店/旅行社/其他业务分别实现收入5.38/1.4/0.3/0.34 亿元，yoy+27.9%/+0.9%/-12.7%/+32.1%，其中2024Q4/2025Q1 游客人均收入贡献同比-4.5%/-1.8%，主要系酒店量价均有下滑，同时天池景点关闭影响倒站车收费。

毛利端，2024 年/2024Q4/2025Q1 公司综合毛利率分别为41.7%/25.5%/22.9%，yoy-1.31/+12.7/-5.4pct 。费用端， 2025Q1 销售/ 管理/ 财务费用率分别为3.16%/11.94%/0.62%，yoy-0.46pct/+2.05pct/+0.24pct，2025Q1 管理费用增长预计来自总部员工薪资普调，其他费用控制整体良好。

外部大交通持续改善，定增项目推进抬高景区成长上限长白山西景区高铁站点预计4 月正式投运，沈白高铁预计2025 年9 月全线通车，届时将大幅缩短华北区域旅客出游交通用时，结合西/南景区承载量灵活扩容，有望抬升旺季客流接待天花板和冰雪季远程客流引流能力。2024 年公司资本开支达1.67 亿（主要用于购置车辆），定增募投项目稳步推进，其中保障运力投放期已基本步入尾声，温泉部落二期建设加速，预计2025 年竣工投入使用。同时公司积极整合小镇商业生态，目前在管景区7 个、酒店民宿7 家、雪场4 家，景区内配套建设有望进一步匹配交通增量客流驱动成长。