金山办公(688111)：25Q1稳健增长 WPS365高增验证AI在B端落地

　　投资要点：

    　　公司发布25Q1 季报，业绩实现稳健增长。25Q1 实现收入13.0 亿元，同比+6%；实现归母净利润4.0 亿元，同比+10%。受到信创采购流程等影响，收入增速略低于预期。

个人业务及365 均有较好表现，关注海外增量。公司个人业务收入8.6 亿元，同比+11%，受到24 年开始的AI 客户推广优惠影响，收入增速基本延续24 年趋势，预计后续随客单价提升加速。此外，WPS Office 全球月活设备达到6.5 亿，同比+8%，后续借助AI 产品能力提升，提升海外付费转化，后续为公司长期成长打开全新空间。

WPS 365 业务实现高增。WPS 365 业务收入1.5 亿元，同比+63%，在AI 快速落地的场景增速得到明显体现。

    　　信创节奏影响WPS 软件业务收入。WPS 软件业务收入2.6 亿元，同比-21%，主要系信创采购流程变化导致，拖累整体增速，预计逐季转好。

合同负债同比提升。25Q1 期末流动负债中合同负债达到20.9 亿元，较24Q1 末18.2 亿元有所提升。

SaaS+信创+AI、估值有望进一步提升。公司个人端业务具备海外增量，AI 用户数积累后拉动量价齐升；B 端WPS 365 协同办公效果拉动国企民企增速；后续经济乐观预期、自主可控支持政策对公司目前承压的B 端及G 端业务均有积极推动，此外，在风险偏好上行阶段，稀缺的竞争格局、可规模化的商业模式、广阔的市场空间有望成为公司估值上行的重要支撑。

维持“买入”评级。维持盈利预测，预计25-27 年实现收入60.4、72.1、87.0 亿元，预计实现归母净利润19.2、23.2、28.2 亿元，基于公司在办公+AI+SaaS 领域的重要卡位优势，以及长期的成长空间，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示：AIGC 产品应用效果不达预期；行业巨头以及新进入者的挑战。