舍得酒业(600702)：释放压力 坚持长期

公司发布25 年一季度业绩公告，25Q1 实现营收15.8 亿（同比-25.1%），归母净利3.5 亿（同比-37.1%），扣非归母净利3.4 亿（同比-37.1%），渠道压力进一步出清。公司25Q1 业绩低于我们此前预期（收入同比-15%、归母净利同比-20%），主要系白酒动销不及预期。此前（25 年3 月27 日）公司发布限制性股票激励计划，显示出对未来发展的信心。产品端，公司坚持长期主义，聚焦四大核心单品，针对年轻人群体进一步创新文创，形成差异化；渠道端，在24 年去库存后，未来将依靠平台推力和C 端拉力提升动销，持续提升品牌影响力；市场端，聚焦基地市场，在存量市场中找增量，践行“渠道向下，品牌向上，全面向C”的核心策略，维持“买入”。

    　　25Q1 继续释放压力，坚持次高端产品定位，优化渠道管理

公司25Q1 中高档/普通酒营收12.3/2.1 亿元（同比-28.5%/-12.6%），中高档收入占比85.6%（同比-2.3pct），当前环境下高档产品仍略有承压，预计Q1 动销和开瓶好于报表表现，T68 等中低档产品继续保持增长。产品端，公司继续聚焦藏品、品味、舍之道、T68 四大单品，品牌始终坚持次高端产品定位，不采取以价走量方式增长。渠道端，公司批发代理/电商渠道营收同比分别-31.8%/+36.7%，公司致力于全面聚焦C 端。区域端，公司省内/省外营收分别4.9/9.5 亿元，同比-9.0%/-33.3%；公司一季度末共有经销商2621 家，较24 年末减少42 家，聚焦7 大基地市场，进行扁平化管理。

    　　结构下行+营销投入导致25Q1 盈利承压，静待需求稳步修复

公司25Q1 毛利率69.4%（同比-4.8pct），主要受产品结构下行所致；费用端，25Q1 销售费用率19.4%（同比+3.0pct），预计系营销端刚性投入及互联网渠道建设投入所致，管理费用率7.9%（同比基本持平），最终25Q1 录得归母净利率同比-4.2pct 至22.0%。此外，25Q1 末公司合同负债2.1 亿，较24Q1 末同比-0.3 亿，较24Q4 末环比+0.4 亿；25Q1 公司现金回款16.2亿（同比-15.3%）。展望2025 年，期待公司四大单品依托经销商及互联网渠道加速放量，消费能力修复带动公司动销稳步回升，线下场景稳步修复，引领盈利端持续改善。

坚持长期，期待商务需求回暖带动业绩改善，维持“买入”评级

公司注重长期主义，激励落地后经营更趋积极，我们维持公司25-27 年盈利预测，预计25-27 年EPS 为1.24/1.33/1.51 元，参考可比25 年均PE 57x（Wind 一致预期），给予公司25 年57x PE，目标70.68 元（前值69.44元，对应25 年56x PE），维持“买入”。