渝农商行(601077)：信贷投放提速 息差边际企稳

渝农商行一季度归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+6.25%、+1.35%、+3.75%，增速较2024 年+0.65pct、+0.25pct、+0.06pct。公司一季度业绩主要关注点包括：1）信贷投放提速，息差环比持平；2）中收边际改善，其他非息波动；3）不良率边际下行，资产质量稳健。公司县域布局优势稳固，零售立行战略显成效，维持A/H 股增持/买入评级。

    　　信贷投放提速，息差环比持平

3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+8.0%、+6.8%、+8.8%，较24 年末+2.9pct、+1.3pct、+3.7pct。Q1 信贷新增302 亿元，零售、对公贷款分别同比+1.7%、17.3%，票据融资缩量，信贷结构调优。1-3 月净息差为1.61%，环比24 年持平，或主要受益于负债端贡献。1-3 月净利息收入同比+5.3%，增速较24 年提升9.6pct。随25 年定期存款集中到期重定价，将进一步缓释息差下行压力。

    　　中收边际改善，成本费用优化

1-3 月中收同比-3.2%，增速较24 年+6.8pct，中收增速边际回稳。1-3 月其他非息同比-16.6%，增速较24 年-72.1%，受Q1 债市波动影响，公允价值变动净收益下滑。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.97%、13.16%，较24 年末环比-1.15pct、-1.08pct。1-3 月成本收入比25.5%，同比-1.7pct，公司降本增效成效较为显著。

    　　资产质量稳健，信用成本下行

3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.17%、363%，较3 月末-1bp、持平，不良率边际下行。测算25Q1 年化不良生成率0.12%，环比-0.80pct。

    　　测算25Q1 年化信用成本0.59%，同比-0.19pct，驱动利润释放。公司此前大额风险或已基本出清，资产质量稳中向好。

给予A/H 股25 年PB0.69/0.60 倍

鉴于中收边际回稳，我们预测25-27 年归母净利润为123/131/140 亿元（较25-27 年前值+1%/持平/持平），同比增速6.0%/7.0%/7.4%，25 年BVPS 预测值11.85 元（前值11.84 元），A/H 对应PB0.57/0.46 倍。可比同业25 年A/H 预期PB0.55/0.49 倍。公司县域布局优势稳固，应享一定估值溢价，我们给予A/H25年目标PB0.69/0.60倍（前值0.63/0.55倍），目标价8.14 元/7.55港币（前值7.46 元/7.06 港币），增持/买入评级。

    　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。