味知香(605089)：Q1加盟店同店收入回正 期待改善

24 年收入/归母净利6.7/0.9 亿，同比-15.9%/-35.4%；24Q4 收入/归母净利1.6/0.2 亿，同比-10.4%/-29.8%；25Q1 收入/归母净利1.7/0.2 亿，同比+4.2%/+3.2%。24 年以来，公司经营承压，主要系受整体消费环境平淡影响，截至24 年末，公司加盟店较23 年末净减少79 家至1744 家，但公司积极开拓商超渠道、贡献收入增量，24 年公司商超渠道实现营收0.6 亿元，同比+89.1%。截至25Q1 末，公司加盟店较24 年末净减少16 家至1728家，25Q1 单店收入同比+7%，单店收入回归正增长通道。展望来看，随着公司产品推新和渠道网络的多元化，期待后续业绩改善，维持“增持”。

截至25Q1 末，公司加盟店较24 年末净减少16 家24 年牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类/鱼类/虾类收入2.6/1.2/0.6/0.1/1.0/0.8亿，同比-18.1%/-10.2%/-3.9%/-58.1%/-14.3%/-12.8%。公司持续扩充产品种类，致力于满足消费者多元化用餐需求。分渠道，24 年零售渠道收入4.3亿，同比-20.4%，其中加盟店/经销店收入3.8/0.4 亿，同比-11.4%/-59.8%；24 年批发渠道收入1.8 亿，同比-17.0%，截至24 年末，公司批发客户较23 年末净减少9 家至526 家。24 年公司电商客户实现营收169 万，同比-26.0%。24 年公司商超渠道实现营收0.6 亿元，同比+89.1%。25Q1 零售/批发渠道收入1.3/0.5 亿，同比+16.6%/+17.6%；截至25Q1 末，公司加盟店较24 年末净减少16 家至1728 家，单店收入回归正增长通道。

    　　毛利率趋于稳定，费用管控逐步收效

24 年毛利率同比-1.4pct 至25.0%（24Q4 同比-2.8pct），受原材料成本变动影响，叠加部分货折影响毛利率。费用端，24 年销售费用率同比-0.5pct 至4.5%（24Q4 同比-2.1pct），公司加强销售费用管控，提升营销效率；24 年管理费用率同比+1.6pct 至7.0%（24Q4 同比-0.8pct）。最终24 年归母净利率同比-3.9pct 至13.0%（24Q4 同比-3.4pct）。25Q1 毛利率同比-2.1pct 至22.9%，销售/管理费用率同比-1.7/-1.0pct 至4.3%/6.6%，归母净利率同比-0.1pct 至11.3%。

    　　期待经营改善，维持“增持”评级

期待后续业绩改善，我们小幅调整盈利预测，预计25-26 年EPS 为0.67/0.78元（较前次-3%/+2%），引入27 年EPS 0.90 元，参考可比公司25 年平均PE 40x（Wind 一致预期），给予其25 年平均PE 40x，对应目标价26.76元（前次23.30 元，对应25 年34x PE，前次可比公司25 年平均PE 34x），维持“增持”评级。