经纬恒润(688326)：电子业务高增长 战略投入拖累盈利

24 年公司营收55.41 亿元（yoy+18.46%），归母净利-5.50 亿，亏损略高于业绩快报指引的-5.1 亿元，较23 年-2.17 亿元同比扩大，由于毛利率同比下降4.1pct 至21.5%和更高的期间费用增速（yoy+24.46%）。1Q25 实现营收13.28 亿元（yoy+49.34%），归母净利-1.20 亿元，较去年同期-1.92 亿元的亏损收窄。公司营收持续保持同比高增长，主因车身、底盘、智驾等域控产品出货量快速提升。展望2025 年，我看好公司汽车电子业务平台型全品类优势，受益于业务规模化逐步扭亏。目标价85.72 元，维持“买入”评级。

2024 年回顾：毛利率下滑叠加费用加大投放导致亏损增加24 年公司以智能驾驶、车身、新能源域控业务为核心的汽车电子业务实现收入44.06 亿元，yoy+28.89%，毛利率19.4%，基本保持稳定；研发服务和解决方案收入10.60 亿元，yoy-14.02%，毛利率同比下滑9.8pct 至31.9%，导致全年毛利率下降。24 年公司亏损持续扩大，主因抢占全球车企智能化发展窗口期，公司在各类域控、新能源管理、高阶智能驾驶产品的研发投入增加，以及获取定点项目所带来的销售、管理费用增长。1Q25 随着收入快速增长带来费用率的下降，公司亏损幅度收窄。

2025 展望：汽车电子在手订单，加强海外布局公司坚持“分布式电控单品-域控产品-L4 集成产品”短中长期结合的产品模式。1）电子产品：逐步与吉利、小米、小鹏、奇瑞、一汽、上汽等国内主流整机厂达成项目合作，涉及中央控制平台、车身和底盘域控、智驾、新能源管理等全品类，同时公司也持续获得等海外斯特兰斯蒂等头部OEM 订单。2）公司推出重载自动驾驶特种载具(HAV)并积极推动和辉曦智能在城市NOA 领域合作，形成L2+与L4 的双轮驱动；（3）公司建立德国科布伦茨研发中心、马来西亚工厂产能持续提升，优化全球供应链布局。

    　　目标价85.72 元，维持买入评级

介于公司合作车型定点项目不断增加，我们略微上调 25/26E 收入3/7%至72.9/91.2 亿元，新增27 年预期111.8 亿元。但由于软件毛利率超我们预期下滑，我们最终下调25/26E 毛利率预期3.5/3.1pct 至23.2/24.1%，下调25/26E 归母净利润预期92/20%至0.2/3.0 亿元，新增27 年预期4.8 亿元。

基于SOTP 估值法，给予2026E 硬件/软件业务1.9/1.1 亿元归母净利润，对应19.5/60.0X PE，均取可比公司均值15.6/47.9X 的25%溢价（主要基于公司硬件平台型产品布局以及软硬一体化优势）。目标价85.72 元（前值95.24 元，基于硬件/软件业务25E 26.5/72.2X PE）， 维持“买入”评级。