嘉必优(688089)：25年开局亮眼 政策受益下发展可期

　　【投资要点】

公司发布2024 年年报及2025 年一季报，24 年公司实现收入5.56 亿元/+25.19%，归母净利润1.24 亿元/+35.94%，扣非归母净利润1.00亿元/+60.11%；25Q1 公司实现营收1.56 亿元/同比+33.28%，归母净利润0.45 亿元/同比+85.07%，扣非归母净利润0.41 亿元/同比+119.46%。

Q1 开局亮眼，国内外双驱动。分产品看，2024 年ARA/藻油DHA 分别实现营收3.9/1.1 亿元，同比+29.17%/+37.06%，藻油DHA 首次突破亿元。核心产品销量快速增加， 24 年ARA/DHA 销量分别为907.93/301.93 吨，分别+54.52%/68.15%，吨价分别-16.40%/-18.49%。

分区域看，24 年国内/海外分别实现营收3.3/2.1 亿元，同比+23.44%/+26.39%，主要系国内新国标奶粉逐步替换老国标产品带动需求，海外达能、雀巢等核心大客户合作进展顺利。

产能利用率提升，盈利能力改善。2024 年公司毛利率为43.61%，同比+1.22pct，其中24Q4 毛利率同比+6.69pct 至52.42%，预计主要系产能利用率提升、产品及客户结构优化等带动毛利率提升。其中2024年藻油DHA 产品毛利率50.78%，同比+6.88pct，主要系新产能带动效率提升、成本优化，25Q1 毛利率同比+8.26pct 至48.76%。24 年销售/ 管理/ 研发费用率分别为5.73%/7.29%/8.62% ， 分别同比-1.13pct/+1.45pct/-0.07pct,销售费用率收窄主要系营收规模扩大，管理费用率提升主要系并购重组费用及23 年度存在股份支付费用冲回。综上，24 年/25Q1 实现扣非后归母净利率18.00%/26.53%，同比+3.93/10.42pct。25Q1 扣非后净利率生产效率提升叠加客户和产品结构优化，盈利能力进一步提升。

政策落地有望受益，并购欧易协同赋能。一方面，国内市场有望受益于生育补贴政策落地及新国标逐步替换带动需求增长；另一方面，海外竞争对手帝斯曼ARA 专利到期，公司与雀巢、达能等核心大客户业务合作进展顺利，并加速拓展国际大客户矩阵，新客户落地有望带动国际市场份额提升。此外，公司此前公告拟收购欧易生物63.2%的股权，欧易生物深耕于多组学领域，有望与公司实现业务与客户开发的协同，持续提升研发实力。

    　　【投资建议】

我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1.49、1.78、2.10 亿元，对应2025 年4 月29 日收盘价PE 分别为28.32/23.69/20.06 倍。考虑到公司有望受益于生育补贴政策及新国标替换带来的需求回暖，以及海外市场新客户的持续开拓，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　【风险提示】