苏博特(603916)：24年业绩受价格与减值影响 1Q25减水剂逐步修复

2024 年业绩低于我们预期，1Q25 业绩超出我们预期公司公布2024 年业绩：营收36 亿元，同比-0.7%，归母净利润9588 万元，同比-40%。其中4Q24 营收10.8 亿元，同比+7%，归母净利润1727万元，同比-9%。公司2024 年业绩低于我们预期，主要系毛利率下降和减值计提超过我们预期。

公司公布1Q25 业绩：营收6.8 亿元，同比+18%，归母净利润2433 万元，同比+15%。公司1Q25 业绩略超我们预期，主要系销量超预期。

2024 年：1）全年销量略有修复，均价有所走低。2024 年公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量分别为105/1.8/31.4 万吨，同比+3%/-64%/+16%；均价分别同比-12%/+34%/+11%。2）毛利率承压。2024 年公司综合毛利率约32.8%，同比-2.3ppt，其中高性能减水剂/功能性材料毛利率同比-4.4/-0.9ppt，检测业务保持52.9%的高毛利率。3）费用率有所压减：

2024 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.6%/8.0%/5.2%/1.4%，同比+0.1/-0.5/-0.8ppt/基本持平。4）减值计提拖累利润。2024 年公司计提信用减值损失约9589 万元，计提资产减值损失约1615 万元，对当年度业绩形成一定拖累。5）现金流保持强劲：2024 年公司经营活动净现金流约5.8 亿元，同比+2.1 亿元。分红率约45%，同比-3.3ppt。6）技术服务业务保持稳健成长。2024 年公司技术服务业务营收同比+0.8%至7.62 亿元，其净利润达到1.58 亿元（公司占股为58%）。

    　　1Q25：减水剂/功能性材料销量改善，但价仍有压力。1Q25 公司高性能减水剂销量同比+28%，均价同比-4%；功能性材料销量同比+41%，均价同比-12%，有较大幅度修复。

    　　发展趋势

需求逐步转暖，但减水剂业务利润修复进行中。展望2025 年，我们认为由于公司加大对重点工程项目的投入，减水剂、功能性材料销量有望有一定修复，但由于竞争仍较激烈，价格处于低位，毛利率恢复或仍需一定时间。

盈利预测与估值

我们维持公司2025E 净利润1.35 亿元，引入2026 年净利润2 亿元，当前股价对应2025/26E 25x/17x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑市场风险偏好提升，上调目标价12%至9.5 元，对应2025/26E 31x/21x P/E，隐含20%的上行空间。

    　　风险

    　　需求恢复不及预期，减值压力超预期。