甘源食品(002991)：品类有红利 渠道加速开拓

事件：公司2024年实现营收22.57亿元，同比+22.2%，实现归母净利润3.76亿元，同比+14.3%。25Q1 实现营收5.04 亿元，同比-14.0%，实现归母净利润0.53 亿元，同比-42.2%。

    点评：

阶段性调整短期业绩承压，费用前置投入布局长远。结合24Q4+25Q1来看，公司实现营收增长3.2%，增速阶段性表现较慢：1）Q1 大幅缩减了低价礼盒直播，2）传统商超渠道同比下降；扣非净利润同比下降25.85%，原因：1）棕榈油等原材料价格同比提升，2）增加了出海的筹备投放，3）邀请代言人增加广宣费用。公司做了一些前置费用投放有望助力品牌提升及海外市场的开拓，布局长远。

口味型坚果品类具备红利，老三样24 年保持双位数增长。分产品来看，公司24 年青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他分别实现营收5.2/3.0/2.8/7.1/4.4 亿元，同比+13%/10%/20%/21%/40%，老三样24 年保持双位数的较好增长，综合果仁及豆果产品增速快。我们认为口味型坚果具备品类红利，人均消费量仍有较大提升空间，公司作为口味型坚果头部品牌，有望持续实现较好的增长。

24 年量贩零食、海外渠道表现亮眼，25 年海外市场有望更进一步。分渠道来看，25Q1 传统商超有所承压，量贩零食渠道延续高增，海外渠道持续推进。25 年全年展望，行业门店有望持续开拓以及公司进入SKU数有望提升，有望推动零食量贩渠道贡献较高增长，东南亚具备较好的豆类和风味坚果品类的消费习惯，25 年海外市场有望更进一步，公司24 年10 月在会员店上新自主独立品牌的翡翠豆，高端会员店后续有望加速增长。

盈利预测与投资评级：我们认为公司为典型的产品型公司，经营韧性好，阶段性调整不改长期向上发展趋势。往后展望，我们认为公司国内外渠道渗透率均有提升空间，海外渠道自24 年持续表现较好，有望持续打开新市场空间。国内下沉市场渗透率仍有提升空间，公司通过积极拥抱量贩渠道有望加速下沉市场的开拓带来市占率的提升，品类红利有望延续。我们预计25-27 年每股收益分别为4.20、4.84、5.51 元，维持对公司的“买入”评级。