洽洽食品(002557)：1Q25业绩低于预期 成本端面临压力 毛利率有望逐季改善

4Q24 利润略低于市场预期，1Q25 利润表现低于市场预期2024 年实现营收71.3 亿元/同比+4.8%；归母净利润8.5 亿元/同比+5.8%。1Q25 实现营收15.7 亿元/同比-13.8%；归母净利润0.77 亿元/同比-67.9%。4Q24 略低于市场预期，1Q25 利润低于市场预期，我们估计主要与成本上涨及需求相对疲软且竞争加剧有关。

    　　发展趋势

4Q24+1Q25 合计收入同比约-5%，1Q25 由于春节错期影响收入同比承压更明显。由于春节错期，对4Q 和1Q 收入规模会有影响，我们合计看4Q24+1Q25 收入同比约-5%，仍有压力，我们预估主要与需求相对疲软、渠道分流且竞争有所加剧有关。2024 年洽洽食品葵花籽/坚果产品收入分别43.8/19.24 亿元，收入同比分别+2.6%和9.7%，分区域来看南区/东区/北区/电商/境外收入分别同比+3.9%/+9.5%/-3.2%/+8.9%/+10.3%。

1Q25 毛利率承压明显，收入增长压力、成本上涨及竞争加剧均有影响。公司4Q24 毛利率25.8%，1Q25 毛利率环比继续降低6.4ppt 到19.5%（同比-11ppt），我们估计葵花籽毛利率承压主要受到成本上涨影响，2024 年虽种植面积增加但是秋收阶段阴雨天气导致霉变率等上升、供给受限，价格同比双位数上涨。我们估计坚果品类毛利率承压有成本影响、产品及渠道结构影响，部分坚果原料如巴旦木、腰果价格有上涨，另外低价礼盒及新渠道占比提高（但毛利率低于整体），结构变化导致毛利承压。

2025 年公司重视产品创新、渠道精耕和新兴渠道拓展。产品端继续提升产品力，比如经典红袋产品力升级、蓝袋瓜子发展茶衣瓜子、坚果品类持续渗透坚果日常化，不断完善每日坚果和坚果礼盒产品矩阵。渠道端继续推进三四线等城市以及高潜力县域市场的覆盖精耕，并持续推进零食量贩、会员商超、餐饮等新兴渠道。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司成本压力、渠道结构变化及竞争压力，我们下调2025 年利润38.4%到约6.9 亿元，新引入2026 年利润约8.5 亿元。当前股价对应17.0倍/13.8 倍25/26 年P/E。考虑到盈利预测下调但公司具备较强的产品和渠道力且今年在积极变革提效，下调目标价25%到27 元，维持跑赢行业评级，对应约20 倍/16 倍25/26 年P/E，较当前股价有约16.5%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧，原料价格大幅波动，新渠道及新产品拓展不及预期，食品安全问题。