泸州老窖(000568)：2024年降速释放风险 2025年平稳开局

事件：泸州老窖公司公告 2024 年报和 2025 年一季报。2024 年实现收入 312亿元，同比+3.19%；归母净利润 135 亿元，同比+1.71%。2025Q1 实现收入94 亿元，同比+1.8%；归母净利润 46 亿元，同比+0.41%。

2025 年一季度平稳开局：公司未能实现 2024年初提出的营业收入同比增长不低于 15%的目标，主要原因在于行业需求发生变化，公司调整发货量确保渠道良性和价盘稳定。2025 年目标全年营业收入稳中求进。2025Q1 在去年Q1 高基数基础上实现了稳定的业绩，我们预计全年有望实现增长。

产品结构继续稳定：分产品，2024年公司中高档酒实现收入276亿元，同比+2.8%，其中销量同比+14.4%、吨价同比-10.2%。吨价下降主要因扫码红包投入由此前计入销售费用转为扣减销售收入。其他酒实现收入 35 亿元，同比+7.2%。分品牌，国窖品牌稳居 200 亿元阵营，泸州老窖品牌突破 100 亿体量，未来泸州老窖特曲产品有望在国窖品牌影响带动下加快发展。

以真实消费者需求拉动销售业绩：营销方面，2024年公司加速数智营销转型，上线五码产品，推广场景码应用，重塑消费通路体系，推动销售向以消费者开瓶扫码为拉力的“右侧策略”转变。2025 年的市场营销工作强调大力扩面、开瓶、拓点，以及实施数智化市场管理、提升渠道利润、提升品牌形象。整体而言，我们认为2025年公司旨在通过做精做细市场工作，实现真实消费者需求拉动的销售业绩。

整体盈利能力稳定：2024年公司归母净利率 43.2%，同比-0.6pct。其中，毛利率同比-0.8pct，销售费用率同比-1.8pct，销售费用率的变化与扫码红包投入记账方式变化有关。2025Q1公司归母净利率 49.1%，同比-0.7pct，盈利能力整体变化不大。

分红比例提升并给出3年规划：公司2024年度现金分红88亿元，分红比例65%，比例较去年提升 5pcts。公司规划 2024-2026 年度每年现金分红比例分别不低于 65%、70%、75%，且均不低于人民币 85 亿元（含税）。公司保底分红金额对应当前市值的股息率达 4.7%。

投资建议：公司在2024年增长降速释放了风险，我们预计2025年将平稳发展。据最新业绩调整盈利预测，预计2025-27年EPS分别为9.44/10.11/11.03元，2025/4/30收盘价123.74元对应P/E分别为13/12/11倍。估值已低，考虑公司市场地位维持且分红具备吸引力，维持推荐评级。