今世缘(603369)：业绩稳健增长

事件：今世缘公司公告2024 年报和 2025一季报。2024 年实现营业收入 115亿元，同比+14.3%；归母净利润 34 亿元，同比+8.8%。2025Q1 营业收入 51亿元，同比+9.2%；归母净利润 16 亿元，同比+7.3%。

2024 年稳健增长，2025Q1 稳健开局：2024年虽然未完成年初设定的总营收122亿元、净利润37亿元左右的目标，但考虑行业需求变化，公司2024年整体业绩表现仍属稳健。2025年公司经营目标总营业收入同比增长5%-12%，净利润增幅略低于收入增幅。从2025Q1业绩情况来看，考虑去年Q1高基数，我们认为全年达成目标概率较高。

高低价位段产品均衡发展：分产品，2024年特A+类（出厂价300元+）/特A类（出厂价100-300元）分别实现收入75/34亿元，分别同比+15.2%/+16.6%。

两个价格带产品收入增速并没有明显差距，表明省内消费升级仍有空间，以及公司产品矩阵向上向下发展游刃有余，包括高价位的 V 系和大众价位的淡雅等均有较好增长，四开、对开稳定基本盘。2025Q1 特 A+类/特 A 类收入分别同比+6.6%/+17.4%，大众价位产品增长相对较快，300 元以上价位增长相对平缓或与国缘四开、对开停货有关。由于今年国缘 V 系聚焦 V3 加快放量，我们认为特 A+类收入增速在后续季度有望提升。

省内精耕攀顶，省外提速发展：2024年公司在江苏省内实现收入106亿元，同比+12.6%；省外收入9.3亿元，同比+27.4%。2024年省内收入进一步与竟争对手缩小差距（洋河2024年省内收入130亿元，同比-11.2%）。通过精耕细作，省内各区域发展稳健，增速位于9%-22%区间，其中苏中大区、盐城大区增速较快。2025Q1 省内收入同比+8.5%，各区域相对增长趋势与 2024 年差异不大，仅淮海大区呈增长走弱趋势。2025 年公司省内市场坚持“精耕攀顶”不动摇，我们预计2025年公司省内份额将继续提升。2024年公司省外业务增长较快，省外市场已有实质性突破。2025Q1 省外收入同比+19%。公司提出 2025 年确保省外市场增速明显高于省内市场增速，我们预计省外业务全年将保持较快增长势头。

整体盈利能力小幅下降：2024年公司归母净利率29.6%，同比-1.5pct，为近4年首次呈下降趋势。其中毛利率同比-3.6pcts，销售费用率同比-2.2pcts。

两项结合看比较明显的变化是公司在2024年结算折扣较多，结合合同负债变化，我们认为公司加大了对经销商盈利和现金流支持。2025Q1利润和费用指标仍呈现此趋势。存量竞争环境下加大费用投入以获取更多份额属于是积极的经营策略。公司计划 2025 年净利润增幅略低于收入增幅，同时也强调保持利润增长与经营质量的动态平衡，我们预计2025年净利率小幅下降。

投资建议：我们看好公司在2025年在省内继续提升份额以及省外市场的快速发展。根据最新业绩调整盈利预测，预计2025-27年 EPS 分别为 3.00/3.31/3.68元，2025/4/30收盘价47.4元对应P/E分别为16/14/13倍，维持推荐评级。

    　　风险提示：江苏省经济受加征关税负面影响进而影响白酒消费需求的风险。