巨化股份(600160)：业绩大幅增长 看好制冷剂景气周期

　　本报告导读：

    　　二代和三代制冷剂价格大幅上涨，公司24 年业绩大幅增长。2025 年制冷剂配额政策延续，叠加下游需求增长，公司作为三代制冷剂龙头将充分受益制冷剂景气周期。

    　　投资要点：

维持“增持” 评级。公司2024及2025Q1业绩大幅增长，维持公司2025-2026 年EPS 为1.31/ 1.57 元，新增2027 年EPS 预测为1.78元。参考可比公司，考虑到公司三代制冷剂配额龙头地位，给予公司2025 年25 倍PE，维持公司目标价为32.75 元。

公司2024 年及2025Q1 业绩大幅增长。2024 年营收/ 归母净利润分别为244.62 /19.6 亿元，同比+18.43%/ +107.69%。其中2024Q4 营收/ 归母净利润65.56 /7.02 亿元，同比+41.21%/+256.83%，环比+12.52%/ +65.81%。2025Q1，公司营收/归母净利润58.00/ 8.09 亿元，分别同比6.05%/ 160.64%，环比-11.52%/ +15.22%。2024 年，公司致冷剂价格同比+32.69%，产量/外销量59.14/ 35.30 万吨，同比+21.12%/ +22.61%。2025 年一季度，公司致冷剂产量/外销量分别同比+9.56%/+4.14%，价格同比+58.08%。

制冷剂景气延续，配额龙头持续受益。根据生态环境部公告，2025年核发三代制冷剂（HFCs）总计79.19 万吨，其中巨化股份（考虑控股淄博飞源化工配额）R32/ R125A /R134A 生产配额分别为12.85/6.42/ 7.65 万吨，配额占比达到34%。空调产销及排产保持高增长，中长期看国内空调、冰箱、冰柜和汽车保有量的持续增加，海外新兴市场制冷需求崛起，将持续拉动制冷剂需求。我们认为：配额约束下三代制冷剂供需格局将持续优化，继续看好三代制冷剂景气周期。根据百川盈孚，截至2025 年4 月25 日，R22/ R134A/ R125/ R32/R410A 价格分别为36000/ 47000/ 45000/ 48000/ 48000 元/吨，月涨幅+0.00%/ +2.17%/ +1.12%/ +6.67%/ +6.67% ， 季涨幅+5.88%/+6.82%/ +4.65%/ +11.63%/ +11.63%。

布局前沿产业，甘肃巨化项目保证中长期成长。公司布局高端氟聚合物，第四代氟制冷剂、数据中心氟冷液等前沿产品。同时，公司控股甘肃巨化总投资196.25 亿元，拟建成年产R1234yf/ PTFE/ FEP装置及离子膜烧碱、一氯甲烷、年产甲烷氯化物、氯化钙、二氟一氯甲烷等相关配套装置，保证公司中长期成长。