邮储银行(601658)：规模扩张平稳 负债成本占优

　　事件：邮储银行披露2025 年一季度报告，2025 年一季度营收同比下降0.07%；拨备前利润同比增长6.20%；归母净利润同比下降2.62%，我们点评如下：

从驱动因素来看，生息资产规模扩张和成本压降是业绩增长的主要支撑，净息差收窄、拨备计提力度加大则拖累了业绩增长。

量：规模稳健扩张，对公信贷增速居于大行首位①资产端：2025 年一季度末，邮储银行总资产同比增长8.31%，增速保持平稳。其中贷款总额同比增长9.78%，金融投资同比增长9.45%，同比增速高于总资产增速。从增量来看，全行资产总额单季度新增6045 亿元，信贷总额单季度新增4430 亿元，是最主要的增量来源。

一季度末，贷款净额占生息资产的比例环比提升0.76pct 至53.32%。

    　　与此同时，邮储银行同业资产占总资产的比例环比升高0.36pct 至5.35%。后续随注资落地，邮储银行规模扩张基础将更加坚实。

对公贷款高速增长。2025 年一季度末，邮储银行一般公司贷款同比增长15.17%，增速在大行中领先；单季度新增3620 亿元，同比多增938 亿元。对公信贷增长实现量增、价稳、质优，2025 年一季度邮储银行布局重点赛道，加大了对民营企业的支撑力度，融合五篇大文章重点聚焦现代制造、现代农业、低空及智能机器人等六大行业。2025年一季度末，全行民营企业贷款占贷款总额比例超过28%。与此同时，发展普惠特色金融业务，一季度末涉农贷款、普惠小微企业贷款余额分别为2.40 万亿、1.67 万亿，占总贷款比重分别超过25%、18%。一季度末全行票据贴现余额同比增长26.89%，主要是受到基数较低影响同比高增，单季新增132 亿元。

零售信贷保持韧性。2025 年一季度末，邮储银行零售贷款同比增长4.27%，单季度新增678 亿元，同比少增1031 亿元，与全行业零售信贷承压的趋势保持一致。其中，县域贷款较年初增速达到5.8%，高于贷款总额0.8pct。同时，全行零售客群基础进一步夯实，50 万元以上资产的客户较上年末增长了7.33%。

②负债端：邮储银行2025 年一季度末存款总额同比增长9.22%，体现负债端优势；存款占总负债比例环比提升0.48pct 到96.42%。其中，对公存款、零售存款同比分别增长20.46%、7.94%。同时，邮储银行重点发展低成本自营存款，单季新增1417 亿元对公存款全部为自营存款，存款结构持续优化。

    　　价：生息资产收益率降幅收窄

我们测算邮储银行2025 年一季度净息差为1.71%，同比、环比分别下降21bps、下降10bps，净息差绝对值仍处于行业中较优水平。①生息资产收益率下降。我们测算邮储银行2025 年一季度生息资产收益率为3.00%，环比下降20bps，预计是受2024 年10 月LPR 下调、　　存量房贷利率下调等因素影响。此外，邮储银行房贷占总贷款比重接近30%，一月重定价压力较大，两项因素叠加导致邮储银行一季度资产端收益率表现较弱。②计息负债成本率低位持续下降。我们测算邮储银行2025 年一季度计息负债成本率为1.30%，环比下降11bps。一直以来，邮储银行计息负债成本率较低且能实现持续下降，预计未来仍能保持较优水平。2025 年，邮储银行加大自营存款（成本低于1.2%）扩表力度，一季度末全行存款付息率已较上年末下降17bps 至1.27%。

我们预计2025 年LPR 仍有可能下调，此外存量房贷重定价等因素影响仍然存在，资产端收益率压力还将延续；负债端方面，虽然成本率持续下降、结构不断改善，但预计仍难以弥补资产端收益率下降影响，2025 年邮储银行息差还将承压，但有望继续保持在行业较优水平。

手续费增速恢复，投资收益同比增长。2025 年一季度，邮储银行净非息收入同比增加14.83%。其中净手续费同比增长8.76%，，增速自“报行合一”以来首次回正，主要是邮储银行发力公司业务“投行+商行”实现多元创收；以投资收益为主的其他非息收入同比增加21.70%，主要是邮储银行抢抓市场机遇加快短端资产配置，实现投资收益继续提升。

代理费率调整成效初显。邮储银行2025 年一季度成本收入比为56.65%，同比下降2.67pct。邮储银行2024 年主动调整了存款代理费率，一季度代理费综合费率同比下降19bps 至1.05%，目前代理费率已经基本达到合理水平，成本压降贡献了6.28pct 正向业绩增速。

资产质量保持良好。2025 年一季度末，邮储银行不良率0.91%，环比基本保持平稳。不良生成率（累计，年化）为0.94%，同比升高0.13 个百分点，不良生成速度略有抬头。具体来看，对公领域资产质量平稳，主要是零售风险压力偏大。预计随着宏观经济转好，零售信用风险压力将有所缓解。一季度，邮储银行加大了拨备计提力度，一季度末拨备覆盖率266.13%，仍保持较好水平。

投资建议：展望2025 年，邮储银行在资产端将加大对新质生产力、普惠小微等重点领域支持力度，在零售方面紧抓政策机遇增大消费贷投放。与此同时，邮储银行负债端成本优势明显，叠加代理费率调整，业绩仍有较强支撑。

    　　我们预计邮储银行2025 年营收增速为1.43%，归母净利润增速为2.65%，给与买入-A 投资评级，6 个月目标价6.31 元，相当于2025年0.7X PB。

风险提示：零售贷款风险超预期暴露；小微业务风险超预期暴露；收益率下降超预期等。