璞泰来(603659)：减值充分轻装上阵 涂覆膜出货高增长

　　事件：公司发布2024 年报，2024 年实现收入134.48 亿元，同比-12.33%；实现归母净利润11.91 亿元，同比-37.72%；实现扣非净利润10.63 亿元，同比-40.30%。

2024Q4 公司实现收入36.08 亿元，同比-1.21%，环比+2.85%；实现归母净利润-0.48 亿元；扣非净利润-0.74 亿元。

2024 年产品价格下降，公司计提较大资产减值。根据公告，2024 年公司计提减值8.26 亿元，其中资产减值7.92 亿元，信用减值0.34 亿元。2024Q4 公司计提减值5.05 亿元，其中资产减值5.09 亿元，信用减值冲回0.04 亿元。2024 年受行业产能短期供求错配的影响，负极材料价格下行，导致公司对库存进行较大的减值计提。

2024 年公司减少低价负极产品销售，四川先进产能一期已部分投产。2024 年公司负极销量13.23 万吨，同比下降14.81%，主要原因为：在负极供需错配和价格下行的背景下，公司合理安排产品的供销，适当减少和控制部分低价产品的出货，确保健康的现金流水平。截至2024 年末，公司已经形成年产20 万吨的负极产能，包括15 万吨石墨化加工及15 万吨碳化加工配套产能。在四川紫宸先进产能建设方面，一期10 万吨产能在2024 年已部分建成投产，小批量试产产品符合客户要求，生产效率与产品良率得到明显提升。四川紫宸二期10 万吨产能已基本完成厂房建设，将于2025-2026 年根据市场需求情况择机投产。

涂覆膜销量同比高增，基膜顺利导入大客户供应链。2024 年公司涂覆膜销量70.03亿平，同比+32.85%，占同期国内湿法隔膜出货量的40.02%，新一代高速隔膜涂布设备的批量应用进一步巩固公司的竞争优势。2024 年公司基膜产品成功导入下游大客户并批量出货，全年销量达5.7 亿平米。在新产品研发方面，公司5μm、7μm、9μm 基膜产品已批量供应，具有较强的成本优势；2024 年公司加快第二代超薄高强度3.5μm、5μm 基膜的研发进程，同时开发出高孔隙率、高强度的系列产品。

盈利预测与估值：考虑到2024 年负极价格下行，出货量同比2023 年减少，以及行业供需错配可能还将持续一段时间，我们下调公司2025-2026 年盈利预测。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为24.32、30.27、35.45 亿元（之前2025-2026年的预测为34.05、40.57 亿元），对应PE 估值分别为15、12、10 倍。考虑到当前股价已充分反应负极降价的影响，涂覆膜业务持续高增长，看好后续业绩改善，维持“增持”评级。