海泰新光(688677)：库存影响消退 业绩拐点已至

业绩表现：2024 年，公司实现营业收入4.43 亿元(yoy-5.9%)；实现归母净利润1.35 亿元(yoy-7.11%)；扣非归母净利1.29 亿元(yoy-5.26%)。2024 年业绩下滑主要受美国主要客户去库存影响，致使公司前三季度海外订单交付减少。2025Q1 公司实现营业收入1.47亿元(yoy+24.86%)；实现归母净利润0.47 亿元 (yoy+21.45%)；扣非归母净利0.46 亿元 (yoy+26.89%)。

分业务看，2024 年医用内窥镜业务实现营收3.45 亿元（yoy-7.04%），毛利率为70.60%（yoy-0.66pct），受产品结构变化以及生产成本的综合影响，毛利率同比略有下降；光学业务实现营收0.95 亿元（yoy-1.80%），毛利率为44.16%（yoy+7.69pct），受产品结构影响，光学产品毛利率有所提升。分地区看，2024 年公司实现海外营收3.06亿元（yoy-6.5%），国内营收1.35 亿元（yoy-4.7%）。

与史赛克合作持续深化，自主品牌整机业务快速增长。公司配套美国客户的1788 系统自2023 年9 月上市后，在2024 年实现平稳上量，销售持续增长，同时双方已就下一代内窥镜系统开展协助研发，将引入公司的专利技术，合作产品范围从普外科扩展至运动医学、妇科、泌尿、关节及头颈外科等科室，显著拓宽了合作领域。2024 年公司自主品牌产品收入6521.92 万元，占比14.80%，其中整机产品销售同比显著增长至2,276.71 万元，主要得益于公司积极开拓国内市场，完善营销网络体系，提升品牌影响力。

海外生产基地建设顺利，有效应对贸易风险。美国子公司已顺利通过三方体系认证和客户二方认证，实现了对美国订单的顺利承接。泰国子公司已建立起内窥镜和光源模组生产能力，通过美国子公司、泰国子公司及国内工厂的协同，公司能够灵活调整生产布局，有望有效降低关税影响。

2024 年公司销售毛利率为64.51%(yoy+0.79pct）；销售净利率为30.2%(yoy-0.01pct）；公司管理费用率为11.79%(yoy+0.47pct）；销售费用率为5.8%(yoy+1.96pct），主要系公司加大国内市场推广力度所致； 研发费用为0.54 亿元(yoy-17.83% ）， 研发费用率为12.23%(yoy-1.77pct），剔除股份支付费用影响后研发投入同比有所增加。

    【投资建议】

随着美国大客户库存出清完毕及1788 系统持续上量，公司ODM 业务有望在2025 年实现恢复性增长；美国子公司、泰国子公司、国内三地工厂协同模式有望有效规避潜在贸易风险；国内自主品牌业务进展顺利，有望成为公司新的增长引擎。我们修改了此前的盈利预测， 预计公司2025/2026/2027 年营业收入分别为5.5/6.68/7.97 亿元，归母净利分别为1.67/2.04/2.53 亿元，EPS 分别为1.38/1.7/2.09 元，对应2025/05/07收盘价PE 分别为26/21/17 倍，维持“增持”评级。

    【风险提示】

    汇率风险

政策变化的风险

    行业竞争加剧的风险

    国际贸易环境变化的风险

    研发进度不及预期风险