国电电力(600795)：经营稳健 费用控制成果显著

　　事件:

    　　2025 年4 月25 日，国电电力发布2025 年一季报：实现营业收入398.1亿元，同比-12.6%；实现归母净利润18.1 亿元，同比+1.45%。

    　　投资要点:

2025Q1 公司收入同比-12.6%，一是公司平均上网电价同比-6.6%，降幅3 分/度；二是公司上网电量同比-4.4%（可比口径），其中，火电/ 水电/ 风电/ 光伏上网电量780/72/57/40 亿度， 同比-9.3%/-7%/+11%/+124%。

    　　2025Q1 公司归母净利润同比+1.45%，而收入同比-12.6%，我们认为原因主要有三：

1) 经营稳健，费用控制成果显著。2025Q1 公司净利率8.1%，同比+0.5pct，其中，毛利率13.9%，同比+0.6pct。财务费用同比-2 亿元至14.2 亿元，资产负债率较2024 年底下降0.35pct 至73.05%；管理费用同比-0.9 亿元至4.45 亿元。

2) 股东权益比例提升：2025Q1 股东权益比例为56.5%，同比+4.8pct。

    　　3) 非经常性损益：2025Q1 公司成功转让国能工程公司100%股权，增加归母净利润1.45 亿元。

2025Q1 公司扣非后归母净利润同比-7.4%，主要是因为公司经营性净利润（不考虑非经常性损益、投资收益等，下同）同比略降、非联合营企业的投资收益减少。根据我们测算，2025Q1 公司经营性净利润26 亿元，同比-7%，若考虑权益比例提升，经营性归母净利润同比或有提升。2025Q1 公司投资收益6 亿元，同比-23%，其中，来源于联合营企业的投资收益4.6 亿元，同比+2.2%，其他投资收益1.3 亿元，同比-58%。

盈利预测和投资评级：根据公司最新业绩情况，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年营业收入分别为1780/1861/1880 亿元，归母净利润分别为65.8/70.0/76.7 亿元，对应PE 分别为12/12/11 倍。

    　　展望2025 年，公司水电煤电业绩有望稳健增长，新能源业务有望保持成长，维持“买入”评级。

风险提示：政策推进不及预期；新增装机不及预期；煤炭价格大幅上涨；电价下降；行业竞争加剧；应收款项减值风险；电量需求不及预期；来水不及预期；弃风弃光率超预期。