伯特利(603596)：营收、业绩增速依旧亮眼 利润率短期承压

　　核心观点：

公司24 年业绩表现超预期，25Q1 业绩表现符合预期。根据财报，公公司24 年实现营收99.37 亿元，同比+33.0%，实现扣非前后归母净利润12.09/11.13 亿元，同比分别+35.6%/+30.1%；其中，24Q4 实现营收33.58 亿元，同环比分别+41.8%/+28.8%，扣非前/后归母净利润分别为4.31/4.04 亿元，同比分别+45.2%/+28.9%。25Q1 公司实现营收26.38 亿元，同比+41.8%，扣非前/后归母净利润2.70/2.66 亿元，同比分别+28.8%/+38.6%。分产品来看，公司24 年智能电控产品/盘式制动器/轻量化制动零部件销量同比分别+40.0%/+19.2%/+35.3%。

利润率有所下降，费用管控能力进一步提升。根据财报，公司24 年毛利率、归母净利率和期间费用率分别为21.1%/12.2%/7.9%，比分别-1.4 pct /+0.2 pct /-1.1pct；25Q1 毛利率、归母净利率和期间费用率分别为18.0%/10.2%/7.4%，同比分别-2.8pct /-1.0 pct /-1.4pct，利润率有所承压（部分受会计准则调整影响），费用管控水平进一步提升。

新产品及新技术持续突破，在手订单充沛。根据公司年报，24 年公司盘式制动器在研/新增量产/新增定点项目分别为79/59/72 项；轻量化产品在研/新增量产/新增定点项目分别为52/44/39 项；电控产品在研/新增量产/新增定点项目分别为248/76/108 项，其中，线控制动系统在研/新增量产/新增定点项目分别为70/33/72 项， EMB 新增定点2 项。

盈利预测与投资建议：公司是国内快速进阶的制动领域龙头，海外业务扩展及底盘全域供应能力的逐步建立或将打开其新的成长空间，当前公司或正站在新一轮周期的起点。中短期受益于EPB、线控制动国产替代贡献显著增量，长期看好公司海外业务扩展及底盘全域供应潜力。我们预计公司25-27 年EPS 分别为2.52/ 3.35/4.45 元/股，结合可比公司估值，考虑公司未来几年仍保持较高速成长，给予公司 25 年28 倍的PE 估值，对应合理价值70.54 元/股，维持“买入”评级。