德林海(688069)：回款改善 开展CCER项目开发

　　本报告导读：

    　　未决诉讼以及应收账款减值拖累2024 年业绩。项目回款改善，经营性现金流净额同比增长 52%，期待化债政策持续改善项目回款。

    　　投资要点：

维持“增持” 评级。我们维持 2025-2026年、新增 2027 年净利润预测分别为0.46、0.58、0.60 亿元，对应EPS 0.41、0.51、0.53 元。可比公司2025 年PB 2.26 倍，给予公司2025 年2.26 倍PB，上调目标价25.44 元（原17.61 元），维持“增持”评级。

星云湖未决诉讼以及应收账款减值拖累，2024 年亏损。2024 年公司实现营业收入4.48 亿元，同比增长45%；归母净利润亏损0.86 亿元。营业收入增长的原因为技术装备集成项目、蓝藻治理运行维护营业收入分别同比增长93%、17%，其中技术装备集成项目确认收入：①《梅梁湖蓝藻离岸防控工程2022-2023 年度（二期）》完工验收确认收入1.19 亿元，②《梅梁湖(七里堤水域)离岸防控工程施工》完工验收确认收入0.63 亿元。净利润亏损的原因为：①《星云湖原位控藻及水质提升设备采购及运行项目》未决诉讼影响，该项目冲销营业收入-0.24 亿元，对应营业成本0.64 亿元。②2024 年计提的信用及资产减值损失较上一年增加0.18 亿元。

前期项目回款改善，经营性现金流净额同比增长52%。2024 年经营性现金流净额0.89 亿元，同比增52%。主要原因为收到前期项目应收款项及新增工程回款情况较好，其中新项目回款约1.3 亿元。按地域，华东片区回款约2.54 亿元，西南片区回款约1.3 亿元。

开展底泥治理甲烷减排CCER 碳资产开发，有望提升项目经济性。

1）中国温室气体自愿减排交易体系（CCER 项目体系）是全国碳市场和地方碳市场低成本履约的补充选择。CCER 项目的资金收益还可鼓励减排行动，促进低成本减排技术的应用。目前，全国温室气体自愿减排交易市场已正式启动。2）甲烷是仅次于二氧化碳的第二大温室气体，其排放后温室效应是二氧化碳的28 倍。湖库湿地等水域贡献了全球超过一半的甲烷排放量，其中湖库贡献水域生态系统70%的甲烷排放量。清除污染底泥可减少甲烷的产生，从而实现甲烷减排。公司湖库清淤项目开展CCER 碳资产的开发，CCER 碳资产可增加项目潜在收益，有望提升项目治理经济性。