海亮股份(002203)：全球规模最大铜管龙头 强大保供能力辐射全球供应链体系

投资要点

全球规模最大、最具国际竞争力的铜管棒制造企业，积极布局全球供应链：公司前身成立于1989 年，发展至今三十余载，截至2024 年底在全球设有23 个生产基地，是全球规模最大、最具国际竞争力的铜管、铜棒加工企业。1)营收随规模增长稳健提升：2009-2024 年营收CAGR为19%，增速稳健，与公司铜加工行业销售量增长匹配，铜加工行业销售量从14.8 万吨增长至100.6 万吨，CAGR 为14%，2024 年公司铜加工行业和贸易营收占比分别为71%/29%。2）业绩端主要由铜加工产品贡献：公司吨毛利较为稳定，2009-2019 年期间吨毛利处于3000-4500元/吨，伴随体量扩张，公司归母净利从1.8 亿增长至10.6 亿，CAGR 为20%，2020-2024 年，受行业竞争加剧，吨毛利在2000-3000 元/吨波动，截至2024 年底公司归母净利7 亿元，其中铜加工贡献毛利87%。

铜加工行业供给稳增，下游家电、新能源需求表现突出：1）2024 年铜箔/铜管材产量增速为铜材产品增速前二，中国铜加工材产量近5 年稳定在2000 万吨以上，CAGR 为3%。2024 年我国全年实现铜加工材综合产量2125 万吨，同比增长2%，其中铜线材产量超1000 万吨，占比50%，铜带材/铜管材/铜棒材产量200 万吨左右，分别占比9-11%，2024 年整体铜加工材产量增速前二为铜箔及铜管材，增速分别为18%/5%；2）下游家电需求受政策补贴快速增长，铜箔伴随下游新能源汽车发展需求稳健。公司铜管产品涉及主要下游为家电空调行业，受益于国内以旧换新政策空调需求快速增长，截至2024 年11 月，紫铜及黄铜管消耗量分别为92/55万吨，合计消耗147 万吨，yoy+18%。公司铜箔产品伴随下游新能源汽车发展需求稳健，但现阶段产能过剩，吨毛利下降抑制产量释放，截至2024 年12 月中国4.5μm/6μm 铜箔吨加工费分别为3.25/1.9 万元/吨，较2021 年高点7.65/4.5 万元/吨降幅较大，抑制产量进一步释放。

铜管业务规模优势显著，积极出海全球，铜箔吨毛利有望触底回升：1）铜管业务规模优势明显，充足产能保障公司全球供应链保供能力：公司核心产品铜管产品2024 年对公司营收贡献超一半，毛利贡献超80%，毛利率为4.9%，产能92 万吨全球领先。2）积极出海推动全球业务增长，美国、印度市场蓄势待发：公司持续加快海外制造基地的建设，2024 年公司铜加工行业海外营收贡献41%，毛利贡献接近47%，海外毛利率高于国内3pct。2024 年公司美国市场已有3 万吨铜管产能，伴随美国基础设施更新铜管需求有望继续增长。印度市场方面，公司2025 年年初已经取得BIS 资格认证，成功供货印度，伴随印度城市化进程加快，铜管有望保持良好增长态势。 3）锂电铜箔业务把握新能源发展机遇，吨毛利有望触底回升。2024 年公司铜箔销售收入28.6 亿元，yoy+289%，销售量同比+264%，毛利亏损大幅缩减。2025 年1月，印尼海亮产出中国企业在海外首条铜箔，同时2024 年公司已启动摩洛哥项目，包含2.5万吨锂电铜箔，目标覆盖欧美、中东及非洲市场。

盈利预测与投资评级：我们预计公司 2025-2027 年 公司EPS 分别为0.65、0.71、0.83 元/股，对应PE 分别为16/14/12 倍。对应具体可比公司上， 2025 年可比公司平均 PE 为 15.3 倍，我们预计公司PE 为15.6 倍，基于公司作为全球铜管规模最大企业以及铜箔唯一出海企业，首次覆盖，给予“买入”评级。