东方铁塔(002545)：钾肥增长显著 加快推进第二个百万吨建设

　　投资要点

事件：东方铁塔发布2024 年报及2025 年一季报，2024 年实现营收41.96 亿元，同比增长4.79%；归母净利润5.64 亿元，同比增长-10.97%；扣非归母净利润5.53亿元，同比增长-12.35%；毛利率27.38%，同比提升0.18pct。2025Q1 单季度实现营收9.54 亿元，同比增长6.48%，环比增长-12.05%；归母净利润2.06 亿元，同比增长22.70%，环比增长110.19%；扣非归母净利润2.04 亿元，同比增长24.49%，环比增长121.15%；毛利率41.61%，同比提升9.87pct，环比提升22.60pct。

钾肥产销增长显著，溴化钠销售打开局面。公司钢结构制造板块，主要为输电线路铁塔和钢结构产品，输电线路铁塔包括角钢塔、钢管塔、钢管杆、变电构支架，钢构件、热浸镀锌防腐业务，在国家电网、南方电网总部招标采购市场份额仍位于前列；钢结构产品主要为锅炉钢结构、空冷平台钢结构。2024 年钢结构制造板块实现收入17.80 亿元，同比增长-6.86%，毛利率9.08%，同比提升2.06pct；其中钢结构收入6.59 亿元，同比增长5.86%，毛利率10.21%，同比提升8.24pct；角钢塔收入8.38 亿元，同比增长7.53%，毛利率8.42%，同比提升0.73pct；钢管塔收入2.83亿元，同比增长-44.38%，毛利率8.38%，同比下滑3.77pct。钾肥板块，2024 年氯化钾收入23.64 亿元，同比增长16.31%；毛利率40.40%，同比下滑5.19pct；产量120.22 万吨，同比增长35%；销量121.30 万吨，同比增长39%。公司溴化钠在中国市场的销售打开新局面，为下一步业务发展奠定基础，2024 年实现收入0.16 亿元，同比增长164.39%；毛利率36.13%，同比下滑9.75pct。

钾矿资源优势突出，加快推进第二个百万吨项目建设。公司在老挝甘蒙省当前拥有老挝甘蒙省133 平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量超过4 亿吨，是最早一批在境外开发钾盐矿的企业。2015 年5 月一期50 万吨/年氯化钾项目实现达标达产，2023 年4 月二期150 万吨/年氯化钾项目的一期50 万吨达产达标，2023 年10 月对原来的大红颗粒钾的生产装置完成了改建扩建。目前已拥有100 万吨/年氯化钾项目产能，其中氯化钾产能包含40 万吨颗粒钾/年产能。2023 年增加了9000 吨/年溴化钠产能，实现产品的多元化。2024 年度，氯化钾产量呈现“连续、稳定、长周期、满负荷”的态势。全年产量超过设计产能20%以上，创造了老挝开元成立以来的最好成绩。同时结合当地政策流程及公司实际情况以及市场行情等，公司继续加快推进下一个100 万吨/年钾肥项目的建设。

投资建议：东方铁塔拥有优质老挝钾矿资源，持续挖潜，第一个百万吨项目超负荷运行，正加快推进第二个百万吨项目建设，推动公司持续成长。我们预计公司2025-2027 年收入分别为48.01/52.37/57.12 亿元，同比增长14.4%/9.1%/9.1%，归母净利润分别为8.21/9.69/10.65 亿元，同比增长45.6%/18.0%/9.9%，对应PE分别为12.9x/10.9x/9.9x；首次覆盖，给予“买入”评级。