龙源电力(001289)：存量焕新夯实基本盘 增量进击开启新增长

全球龙头地位与战略聚焦巩固领航优势：作为国家能源集团旗下新能源领军企业，公司凭借先发优势与深厚技术积淀构筑行业壁垒。公司深耕风电领域三十余年，率先布局优质风资源区，以及海上、低风速等高难度场景，自2015年稳居全球风电装机第一。2024 年公司电源结构战略性调整，完成火电资产清零，聚焦新能源主业发展，获得集团资产注入203 万千瓦，总装机量达到4114 万千瓦财务方面，公司费率稳定，叠加资结构不断优化，通过存量贷款置换压降资金成本，使其保持行业优势；25-27 年中长期分红规划延续30%比例，提升投资者长期回报；24 年资本开支同比增长42%，继续保持对新能源项目的投资建设，公司预计2025 年新开工550 万千瓦、投产500 万千瓦新能源项目。

价值竞争与市场化改革重塑行业格局：经过十余年技术迭代驱动的成本下降周期，光伏组件、风电设备等关键产品降本空间逐渐收窄，在产业政策和市场机制双重作用下，行业发展逻辑从爆发增长的内卷式竞争，迈入以技术创新驱动、质量效益优先的高质量发展新周期。随着新能源全面入市政策出台，短期看，行业运营端面临电价下行与电量消纳瓶颈，加速淘汰低效能和行业洗牌；长期看，行业发展将以市场最优分配为导向，以合理收益空间为核心，通过输配电网通道的建设（完善终端用电支线行业以及电力远距离运输问题）、电力市场机制持续改革（发电侧各类电源合理承担功能与分配利益）、调控碳排放和可再生能源消纳权重等方式，构建新型电力系统以达到能源替换的目标。

资源整合与高效运营驱动核心优势协同优化：凭借规模化装机、高效运营及高价值区域布局等核心优势，实现稳健发展并巩固领先地位。公司资源获取与整合能力突出，2024 年新增超 14GW 开发指标，完成首批203 万千瓦集团资产注入。在区域布局上，形成以北方资源富集区与东南沿海经济带为核心、西南走廊与高溢价市场为补充的战略体系；东南沿海区域风电机组利用小时数、上网电价及市场占有率协同优化，技术领先与资源竞配能力显著，2024 年高电价地区售电占比提升推动收益增长，新能源板块营业收入及利润两项核心指标增幅显著。公司将继续强化东南沿海高电价区域项目的竞争、开发和建设，具备技术研发能力优势，自研监控系统提升运营效率，以多维度优势引领业务高质量发展。

重点领域多点发力拓展规模化改造与增量空间：公司在风电改造升级、新能源大基地及海上风电领域多点发力。在风电改造升级领域，公司宁夏贺兰山项目实现单机容量、总装机规模与发电效率的跨越式提升，同时大幅降低运维成本、增厚利润，且当前公司存量风机投产年限>15 年以上的容量约为450万千瓦，未来改造替换空间巨大。在新能源大基地领域，公司拥有多个千万千瓦级大基地项目在建/储备，其中宁夏腾格里大基地配套的“宁湘直流”已于6 月29 日完成试运行，具备400 万千瓦送电能力，对应风光大基地项目的电量、电价具备明确且具有保障性的落地条件。

投资建议：公司作为国家能源集团控股的全球风电企业龙头，于 A+H 两地上市，凭借三十余年深耕风电领域积累的先发优势与技术构建起行业壁垒，拥有存量及增量优势。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入357.31、387.85、415.08 亿元，实现归母净利润66.27、73.51、79.46 亿元，同比增长4.4%、10.9%、8.1%；对应EPS 为0.79、0.88、0.95 元，对应当前股价PE 为20.6、18.6、17.2X，维持“增持”评级。