东方雨虹(002271)：防水价格筑底回升

事件描述

东方雨虹2025 年上半年收入136 亿元，同比下降11%，归属净利润5.6 亿元，同比下降40%，扣非净利润约5.1 亿元；对应2 季度收入76 亿元，同比下降6%，归属净利润3.7 亿元，同比下降38%，扣非净利润约3.4 亿元，同比下降36%。

    事件评论

零售收入占比继续提升。公司上半年收入同比下降11%，分品类看，防水卷材、涂料、砂浆粉料收入分别同比下降9%、17%、6%。分渠道看，上半年零售收入约51 亿元，同比下降7%，收入占比继续提升至37%，工程收入约84 亿元，同比下降12%（其中工程经销收入63.5 亿元，同比下降5%；直销收入20.4 亿元，同比下降28%），需求弱势叠加前期价格竞争策略，各个渠道尚未实现正增长。此外各个渠道的毛利率仍承压，零售渠道毛利率约32%，同比下降9 个百分点，主要源于去年下半年扩大的价格战；工程渠道毛利率约21%，同比下降3 个百分点，考虑到行业大面积亏损，工程业务下跌空间很有限。

降本增效效果开始体现。公司上半年毛利率约25.4%，同比下降3.8 个百分点，2 季度毛利率26.7%，环比略有提升，同比仍下降2.1 个百分点。公司上半年期间费率约17.1%，同比下降1.5 个百分点，其中销售费率下降最为显著，降本增效效果开始体现。公司今年1、2 季度信用减值损失分别为1.4、2.9 亿元，若加回则归属净利润约3.2、5.9 亿元，上半年经营性净利率约7%，体现了东方雨虹在行业底部极强的盈利优势。

防水龙头价格策略变化。6 月16 日东方雨虹民建集团发布提价函，其中防水涂料上调3-13%、美缝剂上调4-9%、C0 级瓷砖胶上调1-5%（部分区域），以上产品调价将于2025年7 月1 日正式执行。我们认为：1）雨虹防水/瓷砖胶在零售市场具有定价权，我们测算2024 年防水零售市场CR5 约80%、东方雨虹市占率约40%，当前行业需求仍弱势，叠加去年这些品类降价较多，雨虹此次提价更多是企业主观行为，旨在结束价格战、修复盈利能力；2）民建集团提价对雨虹利润影响较大。2024 年公司民建集团收入约94 亿元，占总收入约33%，若提价幅度落地4%，则有望增厚全年业绩约3-4 亿元。

收购智利建材超市，完善海外市场布局。公司拟以自有资金1.23 亿美元收购智利Construmart S.A.100%股权。Construmart 在智利境内拥有约31 家建材超市，主要以销售建筑辅材、建筑结构材料、木材、地板、卫浴及厨房产品等，目前已发展成为智利建材零售领域头部企业。2024 年Construmart 实现营业收入2823 亿智利比索（约20.93 亿元），净利润为47.66 亿智利比索（约0.35 亿元）。公司后续将充分利用 Construmart 在当地的渠道力、销售力，助力公司立足并拓展智利乃至拉美市场，完善海外业务布局。

经营有望筑底改善。公司 2025 年半年度利润分配预案为：拟向全体股东每10 股派发现金红利9.25 元，共计派发现金红利 22.1 亿元（含税），当前股息率具备吸引力。展望公司未来经营，鉴于防水行业盈利见底，龙头价格策略变化，预计公司2025-2026 年归属净利润约18（不考虑减值）、20 亿元，对应估值为16、14 倍，经营性业绩有望改善。

    风险提示

    1、地产行业需求低预期；