中山公用(000685)：公用事业与产业投资双驱 高成长与高分红兼备

公司为中山国资委旗下的公用事业平台。公司构筑水务、固废、新能源三大主业，其中水务为基本盘，保障稳定收益；固废通过投并购扩张，推动利润增长；新能源则通过合资公司+基金模式布局，助力长远发展。公司同时持有广发证券10.55%股权，为公司主要资产构成及利润来源。

乘风中山发展+基金战略布局，主业进入收获期。公司依托粤港澳大湾区重要节点城市中山市全面拓展业务。1）水务：中山供水产能265 万吨/日，市占率达94%，中山市水价调整在即，假设涨价20%~30%，公司净利润有望增加1.2~1.8 亿元，相比2024 年公司净利润增加10%~15%。污水总产能为126 万吨/天，同时初步完成中心城区厂网一体化项目，进入收获期。2）固废：垃圾焚烧收购战略持续推进，2025 年收购完成后产能将达6120吨/天。3）新能源：成立合资公司+Pre-REITs 基金，推进分布式光伏、光储充一体化，目前并网及在建约500MWp；同时首个光储超充投运。此外，公司与广发信德成立30 亿元产业基金，已投资沐曦集成电路、长鑫存储、非夕科技等。

持有广发证券10.55%股份，利润估值有望双提升。2024 年公司实现归母净利11.99 亿元，其中以广发证券为主的投资收益10.08 亿元，占比84%。广发证券历史pb 低于同行头部券商，伴随业务结构改善及市场走强，公司业绩及估值均有望上修。中山公用与广发证券历史股价走势趋同，但回撤表现更优。

公司有望发布分红规划及推动股权激励，长期分红及发展可期。作为破净国企，2025 年2月公司发布《中山公用估值提升计划》，明确将制定三年股东回报规划，同时择机推动股权激励，长期分红及发展可期。2024 年公司派发特别分红，分红率达53%。

投资分析意见：我们预计公司2025-27 年归母净利润分别为14.28/17.75/20.72 亿元，考虑公司主业成长性更高、分红更高，同时估值及风险更低，我们按照分部估值法测算，分别从PE 及PB 两类估值角度去看，中山公用合理估值合计约为183~194 亿元，相比当前市值上涨空间为29%~36%，首次覆盖，给予“买入”评级。