奕瑞科技(688301)：2025Q2业绩企稳回升 看好球管、硅基OLED背板等新品拓展

事件：公司发布2025 年半年报，2025 年上半年公司实现营业收入10.67 亿元，同比增长3.94%，实现归母净利润3.35 亿元，同比增长8.82%，实现扣非归母净利润3.28亿元，同比下降2.11%；2025 年第二季度，公司实现营业收入5.85 亿元，同比增长9.32%；实现归母净利润1.91 亿元，同比增长13.86%；实现扣非归母净利润1.87 亿元，同比增长4.01%；超市场预期。

    　　2025Q2 收入加速增长，盈利能力企稳回升。

（1）成长性分析：2024Q3-2025Q2，公司营业收入增速分别为-24.94%、1.78%、-1.92%、+9.32%，可见2025Q2 增速企稳回升明显，我们判断是因为①国内医疗设备以旧换新政策支持下，下游需求开始回暖，医疗影像业务进一步加速增长，②公司与全球头部齿科设备商开启稳定合作，成为韩国齿科CBCT 市场探测器主要供应商之一，③宁德等锂电池厂商进一步扩产，锂电等工业检测需求恢复，④公司在高压发生器、组合式射线源等新核心部件及解决方案方面取得显著增长，同比增长超50%。

2025Q2，归母净利润同比增长13.86%，我们判断是因为规模优势下，公司毛利率、净利率持续修复。我们预计，随着下游设备厂商需求修复，行业景气度改善，公司收入业绩有望加速增长。

（2）盈利能力分析：2025Q2，公司销售毛利率为56.31%，同比增长1.40pct，主要是因为公司收入规模创单季度新高，规模优势下盈利能力修复；销售净利率为32.36%，同比增长1.86pct。2025 年上半年，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为4.34%、5.50%、-0.69%，同比分别-0.27pct、+0.18pct、+0.18pct。

（3）营运能力及经营现金流分析：2025 年上半年，公司存货周转天数为288.32 天，同比下降3.84 天，存货管控增强；公司应收账款周转天数为133.66 天，同比增加4.90天，我们判断是因为公司账期较长的大客户占比提升，导致应收账款周转天数延长；公司经营性现金流快速修复，经营活动产生的现金流量净额为8.18 亿元，同比增长340.20%。

（4）持续加大研发投入。公司持续强化新技术与新产品的研发投入，完善高性能多尺寸探测器产品线，前瞻性拓展新型探测器技术；深化平台化研发战略，加大对高压发生器、球管、组合式射线源等关键核心部件产品的投入；加速推进X 线综合解决方案的落地，紧密追踪市场需求变化与技术演进趋势。2025 年上半年，公司研发费用为1.54 亿元，同比增长0.73%，占营业收入比重为14.46%。公司研发成果丰富，2025年上半年新增各类型知识产权申请28 项，其中发明专利申请14 项（以专利公开日期为准）；报告期内新增各种IP 登记或授权70 项（以获得证书日为准），其中发明专利授权32 项。截至2025 年6 月底，公司累计获得各种IP 登记或授权共计594 项，其中发明专利198 项。

    　　全球X 线核心部件市场持续增长，产业重心向中国转移。

（1）下游应用领域不断丰富，行业规模持续、快速增长。根据相关数据显示，2030年全球X 线影像设备市场规模预计超过500 亿美元，将进一步带动上游X 线核心部件市场的稳定、快速增长；2030 年全球球管、数字化X 线探测器、高压发生器市场规模预计将分别达到95.3 亿美元、50.3 亿美元和13.0 亿美元。

（2）国内X 线核心技术逐步实现自主可控，全球产业重心向中国转移。目前国内数字化X 线探测器、高压发生器、组合式射线源制造商已成功打破了国外技术垄断，数字化X 线探测器、高压发生器以及组合式射线源大部分产品已基本实现国产替代。在日趋激烈的市场竞争中，具有明显研发速度优势和成本优势的中国将成为X 线核心部件产业转移的基地。

（3）公司是国内X 线探测器龙头。公司产品远销亚洲、美洲、欧洲等80 余个国家和地区，全球探测器出货总量（不含线阵探测器及其他核心部件）超40 万台。根据弗若斯特沙利文报告，2021 年公司数字化X 线探测器全球市场占有率为16.46%，2024年提升至19.83%，在全球范围内处于领先地位。2025 年上半年，公司探测器销售收入达8.66 亿元，同比增长2.65%（医疗&兽用、齿科、工业产品占比分别为60%、20%、20%），毛利率为60.57%，同比下降0.26pct。

（4）公司加速拓展其他核心部件及整体解决方案。近年来，公司的其他核心部件及综合解决方案业务，正在逐步完成主要客户导入，开始批量交付，销售量稳步提升。

由于上述业务仍处于发展初期阶段，市场占有率较低。2025 年上半年，公司其他核心部件收入8172.99 万元，同比增长16.90%，毛利率为18.20%，同比下降0.82pct；整体解决方案收入6280.10 万元，同比增长110.25%，毛利率为35.90%，同比下降10.27pct。

    　　公司增资扩产硅基OLED 背板，定增过会新产品拓展有望加速。

（1）增资扩产硅基OLED 背板，和视涯关联交易有望放量。5 月23 日，公司发布增资扩产和关联交易公告，公司对全资子公司奕瑞合肥增资6 亿元，计划投资不超过18亿元，扩产硅基OLED 微显示背板产能，投资回收期6.7 年，预计内部收益率11.01%；本次扩产后，预计新增产能5000 片/月，以满足特定客户和视涯需求。公司拟与视涯科技及特定客户建立合作关系，预计2025 年新增和视涯科技的关联交易不超过1 亿元，视涯科技收到特定客户履约保证金不超过10 亿元。本次投资与公司设备、工艺等具有较强协同效应，同时下游客户订单需求较为明确，有利于公司持续推动底层技术创新，持续提升与下游客户的技术及产品合作，提高公司的护城河及盈利能力，进一步增强公司核心竞争力。

（2）定增获证监会注册批复，新产品拓展有望加速。7 月21 日，公司发布公告，2024年定增获证监会注册批复，有效期为同意注册之日起12 个月内。公司拟募资不超过11.74 亿元，主要用于X 线真空器件及综合解决方案建设项目，项目成功实施后，公司将新增77,000 只球管以及19,300 组X 线综合解决方案产品产能，有助于推动国内球管产品技术进步及产业化进程，实现我国X 线核心技术自主可控。

维持“增持”评级。公司是国内探测器行业龙头，在产品和技术方面不断拓展突破，考虑到其他核心部件和解决方案毛利率相对较低，及股权激励费用和公允价值变动对利润影响，我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为6.42 亿元、7.93 亿元、9.63亿元，按照2025 年8 月15 日股价，对应PE 分别为29.7、24.1、19.8 倍，维持“增持”评级。

风险提示：产品价格下滑风险、新产品研发销售不顺利风险、知识产权保护及核心技术泄密风险、中美贸易摩擦风险、市场竞争风险、汇率波动风险、行业景气度不及预期风险、原材料供应风险等。