凯因科技(688687)：利润持续增长 期待派益生顺利获批

公司公布上半年业绩：收入5.7 亿元，同比-5%；归母净利润0.5 亿元，同比+12%。其中二季度公司实现收入3.3 亿元，同比-13%；归母净利润0.2亿元，同比+7%。公司利润持续释放，siRNA 已于7M25 获批开展乙肝临床实验，派益生（长效干扰素）有望25 年内获批。我们看好公司作为国内肝病领域领先力量，派益生顺利获批、持续扩充产品、进军乙肝大市场，维持“买入”评级。

存量品种表现稳健，费用率持续优化

1）根据PDB 样本医院数据，1Q25 金舒喜、凯因益生市场份额持续保持领先，凯力唯在肝病专家学术合作+下沉县域市场的有效策略下展现较强韧性；2）公司控费同时加码研发，2Q25 销售、管理、研发费用率分别为48%、11%、13%（环比-1 pct、-1 pct、+3 pct）。我们看好公司持续优化费率、重视研发，在提高利润率水平的同时布局长远。

    　　聚焦乙肝功能性治愈，长效干扰素蓄势待发

1）公司聚焦乙肝功能性治愈，KW040 已于7M25 获批临床，KW-040 为一款基于GalNAc 肝靶向递送平台技术的siRNA，通过阻断乙肝病毒生命周期实现HBV 治愈，且具备长效干扰素联用潜力；2）长效干扰素增加成人慢乙肝新适应症上市申请已经于9M24 被受理，目前CDE 专业审评阶段已完成，按照通常申报后一年左右评审周期推断，有望25 年内顺利获批、26 年参加医保谈判、27 年开始放量贡献业绩。

    　　重视持续加大研发，在研有序推进

1）公司持续加大研发投入，1H25 投入7141 万元，同比+1.2%，占营业收入12.6%，同比+0.8pct。我们看好公司持续加强研发投入，丰富产品管线。；2）公司布局免疫性疾病领域，KW-045（人干扰素α2b 喷雾剂）针对儿童疱疹性咽峡炎完成Ⅱa 期临床试验；KW-051（培集成干扰素α-2 注射液带状疱疹适应症）完成Ⅱ期临床试验；KW-063（培集成干扰素α-2 注射液骨髓增殖性肿瘤适应症）获得IND 受理。我们看好公司持续加大研发，丰富产品管线。

    　　维持“买入”评级

考虑到公司产品放量不及我们此前预期，我们调整盈利预测，预计2025-27年收入12.8、15.0、16.9 亿元（较前值-7%、-7%、-8%），归母净利分别为1.7、2.1、2.4 亿元（较前值-1%、-1%、-9%）。SOTP 法下给予公司80.9 亿合理估值，对应目标价47.33 元（前值44.97 元，基于SOTP 法下76.9 亿元估值），维持“买入”评级。

    　　风险提示：长效干扰素申报不及预期；产品放量不及预期风险；政策风险。