仙鹤股份(603733)林浆纸一体化推荐系列二：资源、出海、高端化

　　投资要点：

二十载特种纸领军者，全产业链的纸基新材料平台公司成立于2001 年，以烟草工业用纸起家，通过产品横向扩张与产能纵向延伸，已构建起覆盖六大系列、60 多个品种的高性能纸基功能材料矩阵，并通过自研装备、柔性切换与客户协同研发能力构筑技术壁垒。近年伴随广西、湖北两大林浆纸基地投产，公司已从多品类特种纸龙头升级为具备上游浆资源掌控能力的综合纸基新材料平台, 盈利稳定性和抗波动能力增强。2025 年，公司实现营业收入123.4 亿元、同比+20.1%，实现归母净利10.1 亿元、同比+0.88%，分红比例升至50%。

    　　特种纸行业：总量有韧性，结构分化加剧

随着特种纸行业的不断成熟与发展，近年开始面临需求结构外移、供给集中加速、竞争逻辑从单一纸种转向全产业链能力的转变。一方面，行业总量仍保持增长，2024 年我国特种纸产量762 万吨、销量747 万吨，产销率达98%，显著好于多数大宗纸种。另一方面，2024-2025 年龙头集中投产带来局部赛道阶段性承压，但行业并未全面失序，反而在出口扩张、进口替代和中小产能出清的共同作用下，呈现出总量平稳增长、结构分化加剧、龙头份额抬升的特征。在此背景下，我们认为，具有多品类布局、客户认证壁垒、研发迭代能力及浆纸一体化优势的龙头企业，有望率先进入份额提升和盈利修复通道。

资源、出海、高端化，共同决定公司中期成长斜率1）资源维度，公司湖北、广西一期项目的顺利投产，深化了林浆纸一体化战略。截至2025 年末，两大基地合计已有7 条制浆生产线和9 条特种纸生产线投入生产，后续广西二期、四川基地接力成长。公司将专注于原材料资源的创新工作，将重点放在创新型纸基功能新材料的研发和生产。2）出海维度，经过多年海外拓展，公司与国外客户已建立良好稳定的合作关系，近年扩大了欧洲、东南亚，中东等全球市场布局。2025 年出口收入同比+31.9%、营收占比升至8.3%，海外业务毛利率24.9%、明显高于国内12.5%的水平。3）产品维度，公司拥有丰富的特种纤维资源（竹浆、蔗渣浆、芦苇浆等）和强大研发平台，具备持续开发新型纸基功能材料的能力。其中电解电容器纸有望在AI、新能源汽车等快速发展而放量，公司25 年销量达7200 吨，后续看好持续突破技术壁垒及国内外客户认证。未来公司有望在高端电解电容器纸、变压器绝缘材料和芳纶纤维等更多高科技领域实现突破，加速以纸基为核心的平台化新材料布局，打开增长空间。

    　　盈利预测与投资建议。

我们预计公司26-28 年的归母净利润分别12.37/15.57/19.64 亿元，同比+22%/+26%/+26%，对应EPS 分别为1.51 元、1.90 元、2.40 元。当前股价对应2026 年PE 为13.9x，与同行可比公司平均水平基本一致。我们认为，公司的核心优势已不只是规模，而是资源控制、多浆种布局、柔性产线、创新产品、多元产品矩阵和海外拓展能力的叠加，在造纸周期波动中具备更强韧性，也为高附加值功能纸材料扩张提供了产业基础。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示