雪峰科技(603227)：能化板块业绩承压 民爆产能注入稳步推进

　　事件描述

公司发布2025 半年报，实现收入26.8 亿元（同比-5.0%），实现归属净利润2.3 亿元（同比-40.6%），实现归属扣非净利润2.2 亿元（同比-40.9%）。其中Q2 单季度实现收入15.6 亿元（同比-5.1%，环比+38.4%），归属净利润1.7 亿元（同比-37.2%，环比+156.9%），实现归属扣非净利润1.6 亿元（同比-37.7%，环比+161.9%）。

    　　事件评论

民爆板块竞争加剧，业绩小幅下滑。公司爆破服务、民爆产品收入合计为10.3 亿元，同比下降11.8%。爆破服务方面，公司本年土方挖运项目挖方工程量同比下降38.9%，此外公司上半年完成爆破服务2.1 亿方，同比-1.5%，变动不大；民爆产品方面，工业炸药产量为4.8 万吨，同比-16.3%；工业数码电子雷管产量为417 万发，同比-42.2%；工业导爆索产量为175 万米，同比-36.9%。根据公告，由于市场竞争加剧，Q1 和Q2 炸药/雷管价格同比分别下滑2.2%/21.2%和1.8%/5.8%。民爆产品量价齐跌主因上半年疆煤价格低迷，一定程度抑制民爆需求，根据新疆煤炭交易中心，CCI 新疆5500 和CCI 新疆5000价格指数在2025 年上半年均呈现持续下跌趋势，且跌幅显著，新疆5500 累计下跌13.1%，新疆5000 累计下跌18.1%，另外一方面，近年转入新疆的新产能逐步释放，民爆市场竞争有所加剧，公司2025H1 民爆产品毛利率为48.5%，同比2024H1 下滑6.8 pct。

化工产品价格下滑，天然气成本上升，整体业绩承压。公司化工板块收入为11.9 亿元，较上年同期减少13.6%。上半年公司主要产品硝酸铵、三聚氰胺、尿素价格均有所下滑。

上半年硝酸铵市场均价为2326 元/吨，同比下跌10.9%；三聚氰胺均价为5378 元/吨，同比下跌16.8%；尿素均价为1804 元/吨，同比下降19.4%；复合肥作为化肥产业链末端产品，受直接原料成本影响占比高达70%；LNG 均价4377 元/吨，同比下跌1.4%。化工板块短期承压一方面受产品价格下降影响，另外一方面受核心原材料天然气采购成本上涨，根据公司公告，Q1 和Q2 采购天然气成本分别为1.9 和2.0 元/方，较去年分别上涨5.9%和14.2%。

宏大控股，稳步推进产能注入。2025 年7 月，公司分别收购四川南部永生51%股权（2.6万吨/年）和青岛盛世普天51%股权（4.5 万吨/年），合计新增工业炸药产能7.1 万吨/年，公司工业炸药产能目前已达到19.05 万吨/年。其中盛世普天是从公司控股股东广东宏大体内收购，广东宏大承诺控股权发生变更后的3 年内注入炸药产能不低于15 万吨至雪峰科技，并在60 个月内将全部民爆资产注入，并从新疆维吾尔自治区以外的其他地区，转移民爆产能进入新疆维吾尔自治区，建设混装地面生产线，目前盛世普天已完成注入，产能注入稳步推进中。

新疆是全国民爆行业景气度较高的地区，而公司既能够自供硝酸铵，又具备牌照的区位优势；此外广东宏大入主之后，承诺向公司注入民爆产能，有望为公司带来较大的收入及利润弹性。预计2025-2027 年公司实现归母净利润为6.4、7.7、8.2 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、天然气价格波动风险；2、矿山资本开支不及预期风险。